《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记》宏观策略系列

　　把脉(mài)经(jīng)济(jì)周(zhōu)期拐点(diǎn) 实现财富管理升级(jí)

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博(bó)士），创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分享中（查看原文），我们提(tí)出了5月(yuè)是乱花(huā)渐欲(yù)迷人眼，一个(gè)大的背(bèi)景是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非(fēi)常(cháng)清晰。周末(mò)中央发布(bù)长期的(de)产业(yè)政策，基调(diào)是清晰的，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性的布(bù)局，很多投资(zī)者更喜(xǐ)欢战术性的(de)机会。伯(bó)克希尔哈撒(sā)韦年度股(gǔ)东(dōng)大会(huì)在巴(bā)菲特的老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全(quán)球投(tóu)资者的目光，投资者总希望可以从中寻找到投资的秘(mì)诀，价(jià)值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不(bù)仅如此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环境的担忧，对数字(zì)技术的批判，很多与(yǔ)会者收获的可(kě)能(néng)不是清晰的(de)思路，而是在迷(mí)宫中(zhōng)又多(duō)走(zǒu)了一圈(quān)。

　　一(yī)、市场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场(chǎng)有(yǒu)“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资(zī)者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重要的(de)理(lǐ)由是(shì)根据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后(hòu)往往是市场(chǎng)开始调整(zhěng)的开始。A股投(tóu)资历来是(shì)有季节性的，但这未(wèi)必(bì)是(shì)历(lì)史的铁律，比(bǐ)如(rú)2022年5月(yuè)市场在(zài)新(xīn)的政策(cè)基调(diào)下(xià)开(kāi)始全面(miàn)大反攻。我(wǒ)们(men)需要因时(shí)而(ér)变，投资者需要(yào)考(kǎo)虑(lǜ)到当前的市场背景已经和之前有很大的不同。当前市(shì)场(chǎng)进入战略(lüè)僵持阶段(duàn)的一个重要理由(yóu)是(shì)除了逻辑推(tuī)演(yǎn)，很多重(zhòng)要问题很难用(yòng)清晰的事实(shí)来验证。谨慎的投资者往往是见好(hǎo)就收或(huò)者谋定而(ér)后动，因此才有了(le)上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚(chǔ)的(de)地方(fāng)在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易(yì)了政策(cè)的方向，而且今年国内的(de)政策本身也不是大(dà)开大合。新出台的政策更多地在落实上(shàng)，较少新的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看，美联储依(yī)然在通胀、就业数据、金融(róng)数(shù)据和(hé)增长数据传递的混(hùn)乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从(cóng)投资主线看(kàn)，数字(zì)经(jīng)济和中特估依(yī)然既(jì)有政策、也有业绩或者(zhě)有未来预期(qī)的业绩改(gǎi)善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分(fēn)化较为极致，也是不(bù)争(zhēng)的事实。除(chú)了这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事(shì)业有(yǒu)反弹，但难以成为持续的配置主题(tí)，新能(néng)源崩坏的筹码(mǎ)预期也决定了(le)反弹的(de)脆弱(ruò)性。

　　第(dì)四(sì)，从交易行为看，投资者并未形成一(yī)致预(yù)期。随着一(yī)季报的披露，市场阶段性发挥了对(duì)盈利现(xiàn)实(shí)的定价效率。具体表现为，业绩(jì)出现一定修(xiū)复和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的金融(róng)、中药(yào)、电力(lì)、中(zhōng)特(tè)估主题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏(xì)传(chuán)媒(méi)等表现(xiàn)较好，家电此前也有一定表现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出现了一定(dìng)的买预(yù)期卖现(xiàn)实的(de)操(cāo)作。当然，相(xiāng)对而言市场也有定价(jià)效率不稳(wěn)定的一(yī)面(miàn)，同样是业绩修复或(huò)有(yǒu)韧性的农(nóng)林牧(mù)渔、新能(néng)源和消(xiāo)费(fèi)板块(kuài)，整体表现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原因：一季(jì)报显示企业(yè)盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特别明(míng)显的(de)亮(liàng)点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过于显(xiǎn)著，目前(qián)除(chú)了游戏、传媒(méi)一枝独(dú)秀外，其他TMT细(xì)分领域阶段(duàn)性有所回(huí)调。中(zhōng)特估相(xiāng)关的基建(jiàn)、银行(xíng)、石(shí)油、出(chū)版等板块盈(yíng)利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在最(zuì)近(jìn)市场(chǎng)调整的(de)时候整(zhěng)体表现(xiàn)较好。在这两条(tiáo)我们(men)看(kàn)好(hǎo)的全年主(zhǔ)线之外，市(shì)场部分定价了一(yī)季报行情，但核心问题在于当前(qián)盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意味着短期盈(yíng)利很难撑起A股系统性的(de)行情。所(suǒ)以，我们看(kàn)到这两(liǎng)条主(zhǔ)线之外其他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹的幅(fú)度都相对有限(xiàn)。消费(fèi)的盈利有(yǒu)一定的修复，而市场由于前期的悲观情绪尚(shàng)未对其(qí)定价，这可(kě)能蕴(yùn)含阶段性交易(yì)机会(huì)。

　　三(sān)、战略性(xìng)布局是清晰而明确(què)的：政策关注产业升(shēng)级(jí)和人的问(wèn)题

　　近(jìn)期(qī)国内也(yě)处(chù)于一个(gè)会议密(mì)集召开的阶段，政(zhèng)治局会议、中央财经委会(huì)议(yì)和国常(cháng)会相(xiāng)继召开。决策(cè)层(céng)对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短期(qī)的工作重点是恢复和扩大(dà)需求，但同(tóng)时也明确不(bù)会再走(zǒu)老路——不会(huì)通过(guò)低(dī)水平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦(jiāo)实(shí)体经济的(de)产(chǎn)业升级，三公三公分是多少厘米 三公分是多少毫米分是多少厘米三公分是多少厘米 三公分是多少毫米 三公分是多少毫米推(tuī)进(jìn)产业智能化、绿色化、融合(hé)化。

　　现代产(chǎn)业体系下的融合发(fā)展

　　这次(cì)财(cái)经(jīng)委会(huì)议的一个新提法是“坚持(chí)三次产(chǎn)业(yè)融合发展，避免(miǎn)割裂对(duì)立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成‘低端(duān)产业’简单退出(chū)”，这个提法很(hěn)重要。我(wǒ)们去年(nián)底强(qiáng)调(diào)接下来一段时间的政策需要强(qiáng)调(diào)均衡性和系统性，才能形成经济(jì)发展的合力。卡脖子的(de)领(lǐng)域(yù)要重点支持和发展(zhǎn)，但是经(jīng)济的运行是一个完整的系统，生(shēng)产和(hé)消费(fèi)、实体(tǐ)经(jīng)济和金融支撑、高科技(jì)领域和低技术领域(yù)、融资-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等各方(fāng)面需(xū)要(yào)协调发展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才(cái)能够真(zhēn)正把需求(qiú)拉动起来。不能够孤立(lì)、片(piàn)面(miàn)地理(lǐ)解和执行政策，毕竟即使是(shì)芯片这么最高科技的(de)领域(yù)，它的下游需(xū)求也(yě)主要来(lái)自(zì)消(xiāo)费(fèi)电子产(chǎn)品(pǐn)中的手机(jī)、汽车、智能家居等等，没有需(xū)求的拉动，产业的发展就(jiù)缺(quē)乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另(lìng)外，最近(jìn)政策讨论的一个(gè)重点是人，作为投(tóu)资生(shēng)产(chǎn)拉动核心的企(qǐ)业(yè)家、作为(wèi)人力资源重点(diǎn)的人(rén)才、承载(zài)民(mín)族未来的新(xīn)生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当(dāng)前中国(guó)的发(fā)展(zhǎn)逐渐从资本和劳动(dòng)要素拉动(dòng)转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创新成(chéng)为能否突(tū)破内(nèi)外(wài)部约束的(de)关键。技术创新(xīn)能力取决于制度(dù)保障下的主(zhǔ)观能动性，在经历了过去几(jǐ)年的非常态之后(hòu)，在内(nèi)外部不确定(dìng)性的制约下，如何让(ràng)当前每个主体充满信心、充满(mǎn)主观能动性，是政策的(de)重心。以人工智能(néng)为代(dài)表的数字经济(jì)大发(fā)展，有可能能够帮(bāng)助(zhù)我们适(shì)当(dāng)缩小国际竞(jìng)争中人力资(zī)源(yuán)的差距(jù)，这(zhè)需要从一(yī)个更高的角(jiǎo)度理解人工智(zhì)能和(hé)数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之(zhī)后的(de)投资(zī)路径

　　5月的市场，看(kàn)起来是战略僵持阶段的乱战。接(jiē)下(xià)来(lái)的政策(cè)力度和效果有多大、盈利(lì)能否实质性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏(sū)的斜率是否(fǒu)面临趋缓的压(yā)力(lì)、海外(wài)的(de)潜在风险到底有多大、美联储到(dào)底下一步面临的是什么样(yàng)的经济形势等，投资者希望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一(yī)系列的重要问题的(de)程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交(jiāo)易(yì)机(jī)会可能更均衡、但也(yě)更(gèng)脆(cuì)弱，当前可能(néng)是一个布局的好阶段，而未必(bì)会是收获的阶(jiē)段(duàn)。投资者(zhě)需(xū)要多(duō)一点(diǎn)耐心，风浪越(yuè)大，下一次(cì)的(de)鱼越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从巴(bā)菲特历(lì)次股东大会上看到价(jià)值投资者很(hěn)重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随着事实的(de)清晰，投(tóu)资路径也将(jiāng)会非(fēi)常明确。这(zhè)个路径，我(wǒ)们(men)从产业(yè)视角(jiǎo)做(zuò)了(le)一(yī)下(xià)梳理，供投资者(zhě)参(cān)考。

　　具体(tǐ)而(ér)言：投资的上限是产业现代(dài)化(huà)，科技自(zì)主可用，数字化、高(gāo)端化(huà)与(yǔ)智能化是明确的诗与远(yuǎn)方，需要进行战(zhàn)略(lüè)布局。投资的下限是避免系统性的(de)风险，在(zài)现代化的产(chǎn)业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏风(fēng)险和未(wèi)来跟不上历(lì)史步伐的(de)产业(yè)是不(bù)能进行战略布(bù)局的。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费行(xíng)业，是(shì)战术性的布(bù)局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委(wěi)会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部总监(jiān)，兼(jiān)任MOMFOF投(tóu)研总部(bù)总监，南开大学经济学博士，清华大(dà)学管理科(kē)学(xué)与(yǔ)工程博士后。学术研究(jiū)与教学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势(shì)、金融产(chǎn)品分析(xī)等实务领域(yù)经验丰富、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致(zhì)力(lì)于在周期(qī)波动的框架内(nèi)运用财(cái)政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看(kàn)作(zuò)一份资产，通过资本资(zī)产定价的方式(shì)来确(què)定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基(jī)金。此前履职博时(shí)基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资(zī)产配置与择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财经(jīng)大(dà)学(xué)经济学硕士、博士(shì)，中国社(shè)科院(yuàn)经济学博士后(hòu)，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 三公分是多少厘米 三公分是多少毫米