5月13日，年内(nèi)首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请(qǐng)份(fèn)额总额超过20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对这一(yī)“中(zhōng)特估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕(rào)着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū)”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等(děng)问题成为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积(jī)极(jí)追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行(xíng)，市场对(duì)此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就(jiù)有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是积极(jí)推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发(fā)行，我认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面(miàn)、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化(huà)投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基(jī)金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局(jú)可以更好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国央(yāng)企主题基金申报(bào)和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金积(jī)极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国(guó)企上市公司(sī)的投资(zī)价(jià)值凸(tū)显，该(gāi)主题的基金将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的(de)工具以参(cān)与到央国企投资。另一(yī)方面(miàn)是(shì)落实(shí)公募基金行(xíng)业(yè)高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革(gé)、服务(wù)实体经济和(hé)国家战略(lüè)的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板块带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构(gòu)性行(xíng)情(qíng)明显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估和人(rén)工智能成为(wèi)两(liǎng)大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直言，自己目(mù)前重点(diǎn)关注(zhù)三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些(xiē)企业(yè)会进入一个提(tí)质增效、释放业(yè)绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的(de)投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的(de)品种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨性(xìng)的机会。第(dì)二阶段是未来(lái)两年(nián)，在主题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于顶层(céng)设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来两年体现在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可(kě)能(néng)发生显著(zhù)正向变(biàn)化的个股提前进行布局(jú)，比如(rú)医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报(bào)十大(dà)重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企(qǐ)的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研(yán)，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投(tóu)研(yán)力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计改(gǎi)变研究员过去(qù)对国央(yāng)企(qǐ)的固(gù)定思(sī)维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己(jǐ)所覆(fù)盖行业的(de)所有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路(lù)和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他(tā)表示，通(tōng)过深(shēn)入学习，对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻(kè)的认(rèn)识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能(néng)力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色(sè)、符合国(guó)家战略(lüè)导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的提法，但是这个概(gài)念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金(jīn)一直非常关注(zhù)传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑翡翠手镯用紫光照为什么会有荧光，翡翠镯子太阳光下有紫色荧光(zhù)等多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同(tóng)时，翡翠手镯用紫光照为什么会有荧光，翡翠镯子太阳光下有紫色荧光随着时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能否(fǒu)具(jù)备(bèi)长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发(fā)向，更(gèng)需要承担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多(duō)数(shù)受访的(de)基(jī)金经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方式要充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何(hé)定价(jià)国有企(qǐ)业(yè)承担(dān)社会价值、符合国家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特(tè)色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变从以私人股东权(quán)益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折(zhé)现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体价值观念、纳(nà)入(rù)中国特色的(de)ESG评价(jià)体系(xì)，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家战略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国(guó)资(zī)委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特(tè)色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前(qián)已经(jīng)形成(chéng)了初(chū)步的企(qǐ)业(yè)社会价值评(píng)价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是(shì)注(zhù)重企业价值的可持续(xù)估值(zhí)，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利(lì)、科技(jì)创新(xīn)对提升(shēng)企业内在价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实(shí)务(wù)工作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可(kě)以使用，包(bāo)括(kuò)净(jìng)资产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金(jīn)比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强度等(děng)等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基(jī)金经(jīng)理李欣更(gèng)细致分(fēn)析在(zài)估(gū)值(zhí)思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是估值(zhí)的(de)方法和指标上(shàng)，他认为其包括(kuò)产业链上下游的衡(héng)量、全(quán)要(yào)素成本等，以及(jí)在(zài)纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力和可持(chí)续发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有估值结论和估(gū)值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行探索，目前(qián)尚没(méi)有公(gōng)认(rèn)的指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使(shǐ)用。

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