《基(jī)金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系列

　　把脉(mài)经济周期(qī)拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó哥呀是什么鱼怎么叫 戈雅鱼是淡水鱼吗)士），创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士(shì)），创金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云(yún)飞渡仍(réng)从(cóng)容(róng)

　　上期分(fēn)享中（查(chá)看原(yuán)文），我们提出了5月(yuè)是乱花渐欲(yù)迷人眼(yǎn)，一个大的(de)背景(jǐng)是(shì)市场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常清晰。周末中央发布(bù)长(zhǎng)期(qī)的产业(yè)政策，基调(diào)是清晰的(de)，但那(nà)是诗(shī)和远方(fāng)，是战略性的布局，很多投(tóu)资(zī)者(zhě)更喜欢战术性的机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股(gǔ)东大会在(zài)巴菲特(tè)的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了(le)全球投资(zī)者的(de)目光，投资(zī)者(zhě)总希望可以从中寻(xún)找到投资的秘诀，价值投资的道(dào)虽相同，但法、术、器(qì)是(shì)各异的。不仅(jǐn)如(rú)此，伯(bó)克希尔决策者对宏观环(huán)境的担(dān)忧，对数字(zì)技(jì)术的批判，很多与(yǔ)会(huì)者收获(huò)的可能不是清晰的思路，而是在迷(mí)宫中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入(rù)僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说(shuō)法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要(yào)的(de)理由是根据惯例，银行保险等利好兑现后往往是市场(chǎng)开始(shǐ)调整的开始。A股投资(zī)历来是(shì)有季节性(xìng)的，但这未必(bì)是历(lì)史的(de)铁(tiě)律，比如2022年5月市(shì)场(chǎng)在新的政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑到当前的市场(chǎng)背景已经和之前有很大的不同。当前市场进入战略(lüè)僵持阶段的一(yī)个重要理由是除了逻(luó)辑推演，很多重要问题(tí)很难(nán)用清晰的(de)事实来验证。谨慎的投资者往往是见好(hǎo)就(jiù)收(shōu)或者谋(móu)定而后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测(cè)。

　　市场不清楚(chǔ)的地方在(zài)哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经提前(qián)交易了政策的(de)方(fāng)向，而且今(jīn)年国内(nèi)的政(zhèng)策本身也不(bù)是大开大合。新出台的政策更多地在落实上，较少新(xīn)的提(tí)法(fǎ)。

　　第二，从(cóng)外部看，美联(lián)储依然(rán)在(zài)通(tōng)胀、就业数据、金融数据(jù)和增长数据传递的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字(zì)经济和中特(tè)估依然既有政(zhèng)策、也(yě)有业绩或者有(yǒu)未来预期的业绩改善，但短期(qī)游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板块分化(huà)较为极致，也(yě)是不争的(de)事(shì)实。除(chú)了这两条主线外(wài)，金(jīn)融、消费和公用(yòng)事业有反弹，但(dàn)难以(yǐ)成为持续的配(pèi)置主题(tí)，新能(néng)源崩坏的筹(chóu)码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱(ruò)性。

　　第四，从交易行(xíng)为看(kàn)，投(tóu)资者(zhě)并未(wèi)形成一致预期。随着一季报的披露(lù)，市场阶段(duàn)性发挥(huī)了(le)对(duì)盈利现实(shí)的定价效(xiào)率。具(jù)体表现为(wèi)，业绩出现一定修复和表(biǎo)现(xiàn)有(yǒu)韧性(xìng)的金(jīn)融(róng)、中药、电(diàn)力、中特(tè)估主题以及TMT中(zhōng)的游戏(xì)传(chuán)媒等表现(xiàn)较好，家(jiā)电此(cǐ)前也有(yǒu)一定表现。不过，随着业绩的公布反而出现了一定的(de)买预期(qī)卖现实的操(cāo)作。当(dāng)然，相(xiāng)对而(ér)言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的一面，同样是(shì)业绩修(xiū)复或有(yǒu)韧(rèn)性(xìng)的(de)农林牧(mù)渔(yú)、新(xīn)能源和消(xiāo)费板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原(yuán)因：一(yī)季报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的(de)核心矛盾在于(yú)缺乏(fá)特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前(qián)期超额收益过(guò)于(yú)显著，目前(qián)除了游戏、传(chuán)媒一枝独(dú)秀外，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有(yǒu)所(suǒ)回调。中特估相关的基建、银行、石油、出(chū)版(bǎn)等板块(kuài)盈利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在(zài)最近市场(chǎng)调(diào)整(zhěng)的时候整体表现(xiàn)较好。在这两条我们看好的(de)全(quán)年主线之外(wài)，市场(chǎng)部分定价(jià)了(le)一季报行情，但核心问题(tí)在于当前盈利(lì)仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股(gǔ)的盈利(lì)还在(zài)下滑(huá)，这意(yì)味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难撑(chēng)起(qǐ)A股(gǔ)系统性的行情(qíng)。所以，我们看到这两条(tiáo)主线之外其(qí)他(tā)业绩尚可的板块，整体(tǐ)反弹(dàn)的(de)幅度都(dōu)相(xiāng)对有限。消费的(de)盈(yíng)利有一(yī)定的修复，而(ér)市场(chǎng)由于前期的悲观(guān)情(qíng)绪尚未对其(qí)定价，这可能(néng)蕴(yùn)含阶段性(xìng)交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布局是清晰而明确的(de)：政(zhèng)策关注产业(yè)升级和人(rén)的问题

　　近(jìn)期国内也处于一(yī)个会议密集(jí)召开(kāi)的阶(jiē)段，政治(zhì)局会议(yì)、中央财经委会议(yì)和国常会相继召开(kāi)。决策层(céng)对(duì)于(yú)当(dāng)前经济复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的(de)问(wèn)题，有(yǒu)着清(qīng)醒的(de)认识，短期哥呀是什么鱼怎么叫 戈雅鱼是淡水鱼吗(qī)的工作重点是(shì)恢复和扩大需求，但(dàn)同时也明确不会再走老路——不会通过低水平的债务(wù)扩(kuò)张(zhāng)来刺(cì)激经(jīng)济，而是聚焦实体经(jīng)济的产业升(shēng)级(jí)，推进产业智(zhì)能化(huà)、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现代产(chǎn)业体(tǐ)系(xì)下(xià)的(de)融合发展(zhǎn)

　　这次财经(jīng)委会议的(de)一个(gè)新提法是“坚持三次产业融合发展，避免割(gē)裂(liè)对立(lì)；坚持(chí)推动传(chuán)统产业转型升级，不能当成‘低(dī)端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年(nián)底强调接下(xià)来(lái)一段时间的政策需要强调均(jūn)衡性和(hé)系统性(xìng)，才能形成经济(jì)发展(zhǎn)的合(hé)力。卡脖子的领域要重点(diǎn)支(zhī)持和发展，但是经济的运(yùn)行是一个(gè)完整的(de)系统(tǒng)，生产和消费、实体经(jīng)济和金融支(zhī)撑(chēng)、高科技领域和低(dī)技(jì)术领(lǐng)域(yù)、融资-设(shè)计-制造—物(wù)流-销(xiāo)售-服务(wù)等(děng)各方面(miàn)需要(yào)协调发展，大家的(de)信(xìn)心(xīn)慢慢恢复、收入慢慢(màn)恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够(gòu)孤立、片面地理解和执(zhí)行政(zhèng)策，毕竟即使是芯片这么最高科技的(de)领域(yù)，它的(de)下游需求也主要来自消费电(diàn)子产品中的手机、汽(qì)车(chē)、智(zhì)能家居等等(děng)，没有需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺乏良性循(xún)环的基础。

　　高质量的人才(cái)红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论的(de)一个(gè)重(zhòng)点是(shì)人，作为(wèi)投资(zī)生产拉动(dòng)核心的企业家(jiā)、作为(wèi)人力资源重点(diǎn)的(de)人才、承载民族(zú)未来的新生人口、需要关注的老龄人口。当前中(zhōng)国(guó)的发展逐渐从资本和(hé)劳(láo)动要素拉动转向人力(lì)资(zī)源拉动，技术创新成哥呀是什么鱼怎么叫 戈雅鱼是淡水鱼吗为能(néng)否突破内外部(bù)约束的(de)关(guān)键。技(jì)术创新(xīn)能力取决于制(zhì)度保障下的主观能动性，在(zài)经历了过(guò)去几(jǐ)年的非常态之后，在(zài)内外部(bù)不确定性的制约下，如何让当前每个主(zhǔ)体充(chōng)满信心、充满主观能动性，是政(zhèng)策的(de)重心。以人工智能为代(dài)表的数(shù)字经济大(dà)发展，有可能(néng)能够帮助我们适当缩(suō)小国(guó)际竞(jìng)争中人(rén)力(lì)资源的(de)差距，这需要(yào)从一个(gè)更(gèng)高的(de)角度理解人工智(zhì)能和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战(zhàn)之后的投资(zī)路径

　　5月的市(shì)场，看(kàn)起来是战略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度和效果有多大、盈利(lì)能否(fǒu)实质性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的斜率是否面临(lín)趋缓的压力、海外的潜在风(fēng)险到(dào)底有(yǒu)多大、美联储(chǔ)到底下(xià)一步面临的是什(shén)么(me)样(yàng)的(de)经(jīng)济形势等，投资者希望渐次(cì)判断(duàn)上述一系列的重要问(wèn)题的(de)程度，并据此(cǐ)进行布(bù)局。

　　从这个(gè)意义(yì)上讲，5月交易(yì)机会可能更均衡、但(dàn)也(yě)更脆弱，当前可能是一个(gè)布(bù)局的好阶段(duàn)，而未必会是收(shōu)获(huò)的阶(jiē)段。投资(zī)者(zhě)需要多(duō)一点耐心，风浪(làng)越大，下一次(cì)的(de)鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我(wǒ)们从巴菲特历(lì)次股东(dōng)大会上(shàng)看到价值投资(zī)者很重(zhòng)要(yào)的一个特质(zhì)，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱(luàn)是暂(zàn)时的，随(suí)着(zhe)事实的(de)清(qīng)晰，投资路径也将会非常明确。这个路径(jìng)，我们从(cóng)产业视角(jiǎo)做了一下(xià)梳理，供投(tóu)资者参(cān)考。

　　具体而言：投资(zī)的上限是产(chǎn)业(yè)现代(dài)化，科技自主可用，数字化、高端化与智能(néng)化是明确的诗与远方，需要(yào)进行(xíng)战略布局。投资的下限是避免系(xì)统性的风险(xiǎn)，在(zài)现代化的产业(yè)转型(xíng)中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是不能进行战略布(bù)局的。投资的(de)中间状态是(shì)周期与(yǔ)消费行业，是战术性的(de)布局。

　　产业视(shì)角下的投资路(lù)线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经(jīng)济学博(bó)士(shì)，清华(huá)大学(xué)管理科学(xué)与工程博(bó)士后。学(xué)术研(yán)究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等(děng)实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周(zhōu)期波动(dòng)的框(kuāng)架内运用(yòng)财政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经(jīng)济的运行，将中国经(jīng)济看(kàn)作(zuò)一份资产(chǎn)，通过(guò)资(zī)本资产(chǎn)定(dìng)价的(de)方式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职(zhí)博(bó)时基金，负责(zé)宏(hóng)观策(cè)略(lüè)、宏观(guān)政策(cè)、大类资产(chǎn)配置与择时研(yán)究。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经济(jì)学(xué)硕士、博士，中国社科院(yuàn)经济学(xué)博士(shì)后(hòu)，学(xué)术论文多发表于国际SSCI英文核心(xīn)经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 哥呀是什么鱼怎么叫 戈雅鱼是淡水鱼吗