5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累计(jì)有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及(jí)今年一(yī)季度(dù)，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题(tí)积极追捧(pěng)。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行(xíng)，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科(kē)技(jì)引(yǐn)领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成(chéng)催化中国欠别国钱吗因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因素就是(shì)积(jī)极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多主题(tí)基金的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为(wèi)引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下(xià)半年(nián)，中特(tè)估(gū)有可能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行(xíng)情进(jìn)一(yī)步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增(zēng)量资金(jīn)，有望(wàng)推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认(rèn)为(wèi)，公募(mù)基金积极布(bù)局(jú)央(yāng)国(guó)企(qǐ)主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提(tí)供更(gèng)丰富的工具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基金行(xíng)业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发(fā)挥公募基金服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)为(wèi)央(yāng)企相关(guān)标的和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特(tè中国欠别国钱吗)估和人(rén)工智(zhì)能成为两大(dà)明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主要(yào)是央企或(huò)地方国资(zī)所在(zài)的行(xíng)业(yè)，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面(miàn)在今年(nián)会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些(xiē)企业会进(jìn)入一(yī)个(gè)提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非常基(jī)本面的，和他过(guò)去(qù)1至2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会未(wèi)来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就是(shì)今年以(yǐ)数(shù)字经(jīng)济和“一带(dài)一(yī)路(lù)”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率(lǜ)极高(gāo)的(de)品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设计(jì)对国(guó)央(yāng)经营管(guǎn)理(lǐ)价值(zhí)导(dǎo)向变(biàn)化，我们判断经营成果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国(guó)企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘(jué)公司经营(yíng)层面可能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化(huà)的个股(gǔ)提(tí)前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前(qián)十(shí)大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特(tè)估(gū)”概(gài)念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基(jī)金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高(gāo)。上述数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募(mù)基金对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中国(guó)特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公(gōng)司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改变(biàn)研究员(yuán)过(guò)去对(duì)国央企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意(yì)交流(liú)的(de)契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国央企(qǐ)构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国央(yāng)企经营思(sī)路和(hé)财务导向(xiàng)的(de)变化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差(chà)。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认(rèn)识(shí)：首先要认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发(fā)展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在此基础上构(gòu)建的具(jù)有时代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种(zhǒng)新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念(niàn)所涉及到的(de)行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基(jī)金一直非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特估(gū)这波(bō)行情的机(jī)会的。同时，随着时局的(de)变化(huà)，也在增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系(xì)的框架(jià)是第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是(shì)最终该体系能否具(jù)备(bèi)长期价(jià)值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发(fā)展要符合国家战略发展发向，更(gèng)需要承(chéng)担(dān)社会公共责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考(kǎo)虑(lǜ)进估(gū)值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的估(gū)值方(fāng)式(shì)要充分体现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了(le)初步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首(shǒu)要任务就构建中国特(tè)色的价(jià)值(zhí)评(píng)价体系，改变从以私(sī)人股东权益出发(fā)，现金流折(zhé)现为主(zhǔ)要方法的单一价值(zhí)估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充(chōng)分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数(shù)与量(liàng)化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指(zhǐ)导国内团队(duì)对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等(děng)要(yào)素对(duì)企(qǐ)业稳健成长的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技(jì)创新(xīn)对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构建等(děng)实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分(fēn)析在(zài)估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值(zhí)的方法和指标上(shàng)，他认为(wèi)其包括产业链上下(xià)游的衡量、全(quán)要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策(cè)优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体(tǐ)系与(yǔ)传(chuán)统的估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维(wéi)的变化，还(hái)有估(gū)值(zhí)结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更(gèng)合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实(shí)践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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