中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵文丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利率自低位持续上(shàng)行，即(jí)便税期结束，资金利(lì)率(lǜ)却(què)仍(réng)未(wèi)回落，反而(ér)进一步走(zǒu)高。我们认为主要(yào)是源于(yú)：①货币政策力(lì)度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷(dài)投放情(qíng)况较好，导(dǎo)致银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考(kǎo)虑假期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资者关注资金面的(de)边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪以(yǐ)及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然(rán)而(ér)税(shuì)期结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银行与非(fēi)银机构(gòu)间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率的(de)期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税期结束，资金不松，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其(qí)一(yī)，货币政策力度(dù)边(biān)际转弱(ruò)。

　　稳健(jiàn)的货(huò)币政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确(què)保利率水平合适，在追(zhuī)求经济中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵提振的(de)同(tóng)时(shí)，也注重防范市(shì)场过热带来(lái)的金融风险。在满足广义流动性供需匹(pǐ)配的前(qián)提下，货币(bì)工具(jù)力度(dù)可能会(huì)有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投放低(dī)量(liàng)操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷(dài)投(tóu)放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银行(xíng)资金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)与能力(lì)降(jiàng)低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月通(tōng)常是缴税大(dà)月，因此走款可(kě)能对银行间流(liú)动性(xìng)带来了一定的(de)压力。此外，参考近期票(piào)据利率走势，预计信贷增速较一季度将(jiāng)会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系(xì)统(tǒng)整体资金流(liú)出，因此向(xiàng)同业融(róng)出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会(huì)导致(zhì)债(zhài)市脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度增加(jiā)，且(qiě)投资者(zhě)对于未来一个(gè)月资(zī)金利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回购成(chéng)交量和我们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看，虽然上周(zhōu)受(shòu)资金(jīn)收紧影(yǐng)响(xiǎng)，加杠杆(gān)情绪有所(suǒ)降温(wēn)，但(dàn)依然处于历史相对积(jī)极(jí)的(de)水平，导致债市敏感度(dù)增加。此外(wài)投资者对货币(bì)政策力度中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵以及(jí)跨月资(zī)金面情况仍存担(dān)忧，使(shǐ)得(dé)市(shì)场上对于未来一个月内资金价(jià)格上(shàng)行的预期更(gèng)为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往(wǎng)财(cái)政(zhèng)集中(zhōng)支出，向市(shì)场释放(fàng)资(zī)金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较低，预计(jì)资金波动(dòng)幅度较大。对于债市(shì)而言，短(duǎn)期(qī)交易主线(xiàn)或(huò)延续(xù)政(zhèng)策与(yǔ)基本(běn)面预(yù)期(qī)交易，预计(jì)利率以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投资(zī)者关注(zhù)资金面的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债(zhài)市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场(chǎng)流(liú)动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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