分析师：李超 / 孙欧(ōu)

　　来源：浙商证券宏观(guān)研(yán)究(jiū)团队

　　核心(xīn)观点

　　2023年4月，信贷、社融、M2数据转弱(ruò)符合我们预期。我(wǒ)们想(xiǎng)继续提示居民超额(é)储蓄大概率仍会继续积累，较难大量释(shì)放至消费、购(gòu)房。结合4月居民存(cún)款数据，我们估算的2020年-2023年4月我国居(jū)民超额储蓄体(tǐ)量已增长至6.46万亿，相(xiāng)比(bǐ)去年末继续增加1.61万亿，也(yě)就(jiù)是(shì)说(shuō)，即使疫情因素消退，居民仍在积累超(chāo)额储蓄(xù)。我们认为，经济结构转(zhuǎn)型升级是(shì)导致居民对(duì)未来收(shōu)入(rù)预(yù)期悲观的(de)根本性原因，疫情在一定程度上(shàng)掩盖了其影(yǐng)响(xiǎng)，也因(yīn)此居民超额储蓄(xù)的释放将是一个较为缓慢的过程。对于后续信用表现(xiàn)，预计二季度市(shì)场(chǎng)对(duì)宽信用的预期(qī)波动(dòng)或明显加大，可能形成信用收紧预期，对于政策(cè)工具(jù)，我(wǒ)们判断(duàn)二季度货币政策(cè)主要体现结构性特征，下半年有望降准、降(jiàng)息(xī)。

　　固定布局 工具条上设置(zhì)固定宽高背景可(kě)以设置被包含可以(yǐ)完美(měi)对(duì)齐(qí)背景图和文字以及制作(zuò)自己的模板(bǎn)

　　内容摘要(yào)

　　>>4月信(xìn)贷新(xīn)增7188亿元，信贷较弱符(fú)合我们(men)预期

　　2023年4月，人民币贷款新增7188亿元，同(tóng)比多增649亿元，与我们的预测(cè)值(zhí)7000亿元基本一(yī)致，低于wind一致(zhì)预(yù)期的1.13万亿。4月信贷增速持平前值于11.8％。我(wǒ)们在4月11日的报告《3月金融数据(jù)：一季度的强劲信贷对后续或(huò)有透支》中提示了一季度信(xìn)贷的大体量投(tóu)放或对后(hòu)续信贷形成一定透支(zhī)，目前观点得到验证。

　　4月信(xìn)贷结构呈现企业强(qiáng)、居民(mín)弱特征(zhēng)：住(zhù)户贷款减少2411亿元，同比(bǐ)少增约241亿元，其中，短期、中(zhōng)长期贷(dài)款分别(bié)减少1255、1156亿(yì)元，同比分别变动(dòng)约+601、-842亿(yì)元；企业贷款增加6839亿元，同比多增约1055亿元(yuán)，其中，短期(qī)贷款减少(shǎo)1099亿(yì)元，中(zhōng)长(zhǎng)期贷(dài)款增加(jiā)6669亿元(yuán)，票据融资增加1280亿元，同比变动分别约+849、+4017、-3868亿元；非银贷(dài)款增加2134亿元，同(tóng)比多增约(yuē)755亿元。

　　企业中长期(qī)贷款增加6669亿元(yuán)，是过(guò)往历(lì)年4月的最(zuì)高值（有数据以来），占4月企业贷款增(zēng)量、总(zǒng)贷(dài)款增量(liàng)的(de)比重达(dá)到97.5％和92.8％的(de)较(jiào)高水平。去年4月受疫情影响，信贷仅增加2652亿（同比少增3953亿），今年同比多增达(dá)4017亿元，也是2018年以来(lái)4月(yuè)的最高值。我们(men)认为(wèi)基建(jiàn)、制造(zào)业（尤其是科(kē)创(chuàng)、绿(lǜ)色）、普(pǔ)惠小微等领(lǐng)域是主要投向，地产为边际增量。根(gēn)据央行4月20日新闻(wén)发布会(huì)披露数据，一季度(dù)基建中长期贷款新增2.16万亿元，同(tóng)比多(duō)增7771亿元；制造业中长(zhǎng)期贷款新增1.3万亿(yì)元(yuán)，同比多增(zēng)6237亿(yì)元；房(fáng)地(dì)产业(yè)中长期贷(dài)款新增6536亿元(yuán)，同比(bǐ)多增3791亿元。3月，多家银行在2022年年报业绩(jì)发布会上表(biǎo)示今(jīn)年绿色、基建、科创将(jiāng)是重点布局领域(yù)。

　　4月(yuè)，票据-同业(yè)存单利差（6个月(yuè)）持续震荡下行，体(tǐ)现银行一定程度“冲票据”，但由于去年该(gāi)状况更(gèng)为突出，因此“票据融资”项(xiàng)目仍录得(dé)大幅同比少(shǎo)增。值得(dé)注意的是，票据(jù)-同存利差4月末略有上行，体(tǐ)现供需关系略(lüè)有(yǒu)反(fǎn)转，相关(guān)市场观点(diǎn)认(rèn)为信贷或有走强，但我(wǒ)们在5月1日(rì)发布(bù)的报(bào)告《4月(yuè)数据预(yù)测：价格向下，盈利承压(yā)，制(zhì)造业投(tóu)资放缓》中(zhōng)提示，其并非是银行卖盘大幅增加，而是来自企业(yè)贴现(xiàn)量增加所致（票据利率(lǜ)下行(xíng)导致企业贴现意愿增(zēng)强），全月看，利差下行幅度达77BP，或反映4月信贷相对较弱，此观点(diǎn)得到(dào)验证。

　　4月居民端贷款即使有去年(nián)的低(dī)基(jī)数(shù)，仍然表现较(jiào)弱，尤其是(shì)地(dì)产销售高(gāo)频回(huí)落(luò)对应的居民中长期(qī)贷款再次出现同比少增(zēng)，居民短期(qī)贷款同比多增幅度也明显走(zǒu)弱，与我们(men)对消费(fèi)、地产销售相对审慎(shèn)的观点相一致。展(zhǎn)望(wàng)后续，低基数或使得居民贷款多月仍有(yǒu)一定同(tóng)比改(gǎi)善，但(dàn)较难大幅回暖。

　　4月(yuè)非银(yín)贷款增(zēng)加2134亿元，信贷小月(yuè)非银贷款季节性(xìng)大增，且银行间体(tǐ)系流动性保持合理充裕，数(shù)据(jù)较(jiào)高，也进一步导致社融口径信贷明显低于人(rén)民币贷(dài)款口2021泰安中考成绩查询入口网站，2021泰安中考成绩查询入口在哪径数据。

　　>>4月社融新增1.22万亿，同比(bǐ)略多增

　　4月社会融(róng)资规模增量为1.22万亿（同比多增2729亿元），与我们预期的(de)1.55万亿更为接近，wind一致预期为1.72万亿。4月社融增速持平(píng)前值(zhí)于10％。

　　结构上，4月(yuè)同比多增(zēng)主要(yào)来自未贴现银行(xíng)承兑汇(huì)票、人民币贷款(kuǎn)、政府债券、非标项目及外(wài)币贷(dài)款。4月(yuè)未贴现银行承兑汇(huì)票减少1347亿元，同(tóng)比少减1210亿(yì)元，去年4月经(jīng)济回(huí)落(luò)+银行(xíng)表内(nèi)“冲票据”导致表外票据基数(shù)较低，而今年经(jīng)济弱修复的(de)情(qíng)况下，数据同比有所改善。

　　4月社(shè)融口径(jìng)人民币贷款增加4431亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)多(duō)增729亿元(yuán)；外币贷(dài)款(kuǎn)折合人民币减少319亿(yì)元，同比少(shǎo)减441亿元，与进口相关度较(jiào)高，表现也(yě)较为(wèi)匹配。政(zhèng)府(fǔ)债券净(jìng)融资4548亿元，同(tóng)比多636亿元。委托贷款增加83亿元，同比多增85亿元，走势稳健，边际增(zēng)量(liàng)或来(lái)自公积(jī)金(jīn)贷款；信托(tuō)贷(dài)款增加119亿元(yuán)，同比多增734亿元(yuán)，信托(tuō)贷款(kuǎn)主要(yào)受(shòu)地产(chǎn)金融政(zhèng)策影响，“十六(liù)条”明确规定“支持开发贷款、信(xìn)托贷款等存量融(róng)资(zī)合理展期”，金融(róng)机构继续积(jī)极落(luò)实，支撑信托贷款数据，且融(róng)资类信托若依据存量比例压降，则每(měi)年压降规模也是同比减少的。

　　4月社融(róng)结构(gòu)中同比少增主(zhǔ)要(yào)是(shì)直接融资(zī)项目：企业债券净(jìng)融资2843亿元，同比少809亿元；非金融企业境内股票融(róng)资993亿元，同比少173亿元。受信用债收益率低位、企业债(zhài)务融资(zī)需求(qiú)回暖的影响，企(qǐ)业债券融资稳定，保持了今年以来的修(xiū)复(fù)特征。

　　>>M2增速略有回落但仍(réng)处(chù)高(gāo)位

　　4月末，M2增速下(xià)行0.3个(gè)百分(fēn)点至12.4％，与我们的预测(cè)值完全一(yī)致，wind一(yī)致(zhì)预(yù)期为12.6％。其中，财政支出大概率(lǜ)保持前(qián)置(zhì)使得(dé)M2仍具韧性，但(dàn)信贷转弱及去(qù)年(nián)基数走(zǒu)高使(shǐ)得增(zēng)速回落(luò)。

　　4月末M1增速(sù)较前值上行(xíng)0.2个(gè)百分点至5.3％，虽然去年基(jī)数上行、今年(nián)4月地产(chǎn)销售(shòu)边(biān)际(jì)转(zhuǎn)弱，但4月末已进入(rù)五一假期(qī)，受益于居民消费(fèi)、出行活跃度提高，居(jū)民(mín)储蓄存(cún)款部分(fēn)转为(wèi)企业活期存款，推升(shēng)M1增速，完全符合我们的(de)预期。M1的主要影(yǐng)响因素是企业活期存款，其与(yǔ)消费类相关行业的现金流直接关(guān)联，由于我们判断(duàn)居(jū)民(mín)消费、购房活动(dòng)修复是渐进(jìn)的，幅(fú)度可(kě)能相对较弱，预计M1增速大概率逐步(bù)上行，但(dàn)速度(dù)较为缓慢。

　　4月末M0同(tóng)比增速10.7％，较前值回(huí)落0.3个百分点(diǎn)，仍处高(gāo)位，这与2020年、2022年表现相似，体现(xiàn)经济修复(fù)的结构性失(shī)衡(héng)，三四线城市及农(nóng)村地(dì)区(qū)经济改善略(lüè)弱，导致持币需求增加。

　　>>居民(mín)超额储蓄仍(réng)在(zài)继续积累

　　我们(men)想继续提(tí)示(shì)居(jū)民超(chāo)额储蓄仍在(zài)继续积累，预计未来较难大量释放至消费、购房。结合4月居民存款数据，我们估算的2020年-2023年4月我国居民(mín)超额储蓄体量已(yǐ)增长至6.46万亿，相(xiāng)较(jiào)上月继续增加约5000亿元(yuán)，相比去(qù)年末则已大幅(fú)增(zēng)加了1.61万亿，也就是说，即使疫情(qíng)因素消退，居民仍在(zài)积累超(chāo)额储蓄(xù)，这符合我们(men)此前的判断。我(wǒ)们(men)认(rèn)为，经(jīng)济结构(gòu)转(zhuǎn)型升级是(shì)导致(zhì)居民(mín)对未来收入预(yù)期悲观的根本性(xìng)原因，疫情在一定程度上掩盖了其(qí)影响，也(yě)因此居民超额储蓄的释放将(jiāng)是一个较为缓慢的过(guò)程。

　　2021泰安中考成绩查询入口网站，2021泰安中考成绩查询入口在哪rong>4月人民币存款减少4609亿元，同比多(duō)减(jiǎn)5524亿元。其中，住户(hù)存款减少(shǎo)1.2万(wàn)亿元，非金融企业存款减少(shǎo)1408亿元，财政性存款(kuǎn)增加(jiā)5028亿元，非银行业金融机(jī)构存款增加2912亿(yì)元。

　　虽然(rán)居民存款大幅回落，但(dàn)我(wǒ)们(men)认为(wèi)主要是由(yóu)于季节性，这与(yǔ)银行季末(mò)冲存(cún)款(kuǎn)、季初居民存(cún)款资金重新流入理财产(chǎn)品相关；同时，今年(nián)也受假期影响，4月末已进(jìn)入五(wǔ)一假期，居民消费(fèi)活(huó)动使(shǐ)得储蓄得到部(bù)分释(shì)放(fàng)（另一个角度(dù)观察(chá)，4月受(shòu)企业(yè)缴税影(yǐng)响，也是(shì)企业(yè)存款的(de)季节性小月，但(dàn)今年4月(yuè)企业存款增加1408亿元，高于前(qián)两年，我们认为就是受五一(yī)假期影响，与(yǔ)M1增速上行相呼应(yīng)）。但总体看(kàn)，4月居民储蓄的回落幅度相对过往历年4月并不(bù)算(suàn)大(dà)，2021年4月居(jū)民存款下降1.57万亿(yì)，下行幅度高于今年。

　　>>预计(jì)二季(jì)度货币政策主要(yào)体现结构性(xìng)特征，下半年有望降准、降息(xī)

　　预计一季度信贷(dài)的大规模投放(fàng)或对后(hòu)续月份有(yǒu)所透支，二(èr)季度市(shì)场(chǎng)对宽信用的预期(qī)波(bō)动或明显加大，可能形成(chéng)信(xìn)用收紧预期。

　　其(qí)一，今年银行“开门红”意愿(yuàn)较强，并普遍担忧(yōu)后续(xù)利率继续下(xià)行(xíng)带来的净息差压力，因(yīn)此倾向于在年初增加(jiā)信贷投(tóu)放，这会导致后续的(de)信贷额度(dù)在一定(dìng)程(chéng)度上受限。

　　其二，4月末政治局(jú)会(huì)议(yì)对(duì)货币(bì)政策定调是“稳健的货币政策要精准有(yǒu)力，形成(chéng)扩大需求的合(hé)力”，政策基(jī)调和表述延续了去年(nián)底中央经(jīng)济工作会(huì)议(yì)的部署，我们认为“精(jīng)准有力”更加(jiā)强(qiáng)调货币政策的结构(gòu)性发(fā)力(lì)，即精准(zhǔn)滴灌、定向支持。预计二季(jì)度货(huò)币政策将以(yǐ)结构(gòu)性(xìng)调控(kòng)为(wèi)主，再贷款仍(réng)将(jiāng)发挥主导作用(yòng)。根据央行官方数(shù)据，截至今年(nián)3月(yuè)末，我(wǒ)国结构性货币(bì)政策工具(jù)余(yú)额68219亿元，去年末(mò)是64465亿元(yuán)，增加了3754亿元。值得注意的(de)是，央行于1月、2月分(fēn)别新创设房企纾困专项再贷款、租赁(lìn)住房(fáng)贷款支(zhī)持计(jì)划两项结(jié)构性(xìng)政(zhèng)策(cè)工具，额度(dù)分别800、1000亿元(yuán)，新工(gōng)具均针对地(dì)产(chǎn)领域，体(tǐ)现(xiàn)维稳意图。我们预(yù)计央行(xíng)后续将继续(xù)强化对制造业、科技、小微(wēi)、绿色等领(lǐng)域的信贷支(zhī)持(chí)，结构(gòu)性(xìng)政策(cè)将继(jì)续强(qiáng)化使用。

　　其三，去年5、6、9月在政策驱动下是信贷极(jí)高(gāo)值，而7月是极低值，即二、三(sān)季度的相邻月份间的信贷(dài)表现(xiàn)波(bō)动较大，这也将对今(jīn)年的各月构成差(chà)异化(huà)的基数影响(xiǎng)。预(yù)计5、6月信贷同(tóng)比压(yā)力较大，未来的三个(gè)季度合计(jì)看，信贷增量(liàng)或有同比(bǐ)少增，信(xìn)贷(dài)增(zēng)速也(yě)将是逐步小幅(fú)回落的(de)趋势，预计信贷年末增(zēng)速10.5％，较2022年末(mò)回落(luò)0.6个百分点(diǎn)。

　　结合我(wǒ)们对(duì)全年信贷(dài)体量的判断，我们(men)测算一季度信(xìn)贷增量占全年比重(zhòng)或高达45％-47％，处(chù)于历(lì)史极高值区间，其中也隐含了对(duì)下半(bàn)年可能再次降准的判(pàn)断。由于下半年经济下行及失业压(yā)力均可能(néng)加大，降(jiàng)准体现稳增长保(bǎo)就业诉求，8月(yuè)起MLF到期量(liàng)较大，可能(néng)有(yǒu)降准时(shí)间窗口。对于降息，预计(jì)美联(lián)储(chǔ)可(kě)能(néng)在四季度进(jìn)入降息周期，中美两国基本(běn)面差+货币政策差收敛，我(wǒ)国(guó)将(jiāng)出(chū)现(xiàn)国际收支、汇率改善机会，货(huò)币政策宽松(sōng)空间进一(yī)步打开，形成降(jiàng)息预期。

　　对(duì)于(yú)社融，预计1月社(shè)融9.4％的(de)增速水平(píng)即为(wèi)全年低点，在(zài)企业债券(quàn)、表外票据有望同比多(duō)增的情(qíng)况下，预(yù)计社融增(zēng)速可(kě)维持震荡走升(shēng)，预计年末(mò)升至10.3％左右，与(yǔ)名义(yì)GDP增速基(jī)本匹(pǐ)配；预计年末M2增速10.6％，较(jiào)2022年末的11.8％和(hé)2023年4月的12.4％均有明显回(huí)落，但仍明显高于GDP实际增(zēng)速+CPI增速。

　　>>风险提示

　　疫情(qíng)形势及地(dì)产(chǎn)领(lǐng)域风险(xiǎn)加剧，居(jū)民消费及购房情绪进一步恶化，后(hòu)续宽信用持续不及预期。

　　固定布局 工具条(tiáo)上设置(zhì)固(gù)定宽高背(bèi)景可以设(shè)置(zhì)被(bèi)包含可(kě)以完美对齐(qí)背景图和(hé)文字(zì)以及制作自己(jǐ)的模(mó)板

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 2021泰安中考成绩查询入口网站，2021泰安中考成绩查询入口在哪