文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月(yuè)居(jū)民(mín)新增存(cún)款-1.2万亿(yì)，同(tóng)比多减4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释放对判断(duàn)经济和资(zī)本市场(chǎng)走势至关重(zhòng)要。这(zhè)里我们尝(cháng)试回答(dá)两(liǎng)个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多(duō)减是不是(shì)超额储蓄(xù)释放(fàng)的开始？二是这一趋(qū)势(shì)能否延续(xù)？

　　对上述问(wèn)题(tí)的回(huí)答取决于(yú)存款(kuǎn)会受到哪些因素的影响。一般(bān)影(yǐng)响居(jū)民存款的主要有这么几种(zhǒng)行(xíng)为：可支(zhī)配(pèi)收(shōu)入、消费支出(chū)、金(jīn)融资产相关收支(zhī)和房地产(chǎn)相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回(huí)、购房减少会推(tuī)动存(cún)款增加；反之，收入(rù)减少(shǎo)、消费增加、认购金融资产、购房增加、提(tí)前还(hái)贷等则会带动存款回落。

　　2022年居(jū)民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居民少消费、少(shǎo)投资、少购房的结果(guǒ)（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽(suī)然居民收入(rù)增速放缓并提前(qián)还贷，但因为(wèi)投(tóu)资(zī)、购房等下(xià)滑幅度更大，所以存款同比(bǐ)大(dà)幅多增(zēng)。

　　2023年一季度居民(mín)存款同(tóng)比多增2.1万亿则是收入修复和理财存款化的(de)结果。

　　一季(jì)度居民人均可支(zhī)配(pèi)收入(rù)同(tóng)比增长525元，理财存续(xù)规模相(xiāng)比于2022年(nián)末下(xià)滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外(wài)，受银行(xíng)办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷(dài)款(kuǎn)支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落，即居(jū)民(mín)提前还款对存款的(de)拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消(xiāo)费(fèi)和购房行为修复，其对存款的支撑力(lì)度减弱，一季(jì)度(dù)人均消费(fèi)支出同比(bǐ)增加345元（低(dī)于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿(yì)元(yuán)。但因为(wèi)支撑因(yīn)素的规模(mó)更大，所以存款继(jì)续回升(shēng)。

　　4月和一季度(dù)最核心的不(bù)同(tóng)在于理财市(shì)场的变化。4月居民存款下(xià)滑可能的(de)原因一是居民存款理财化；二是提前还(hái)贷规模增(zēng)加。因为居民收入(rù)和消(xiāo)费数据不足，暂时无法判断(duàn)消费(fèi)和(hé)收入在4月对(duì)存(cún)款的(de)影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存款回落的核心(xīn)原因，4月理财(cái)存量规(guī)模环比(bǐ)增加(jiā)1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以(yǐ)来的下行(xíng)趋势，重回扩张区间。

　　居民增配(pèi)理财等资产是理财风险(xiǎn)降(jiàng)低、收益回升和存款利(lì)率下滑(huá)共同作(zuò)用的结果。受益于债券市场走强，今(jīn)年理财(cái)市(shì)场表现逐步好(hǎo)转(zhuǎn)，理财(cái)产品(pǐn)单位(wèi)破净率从2022年12月峰值的2中国人口第一大省，中国人口第一大省排名9.2％持续(xù)下(xià)滑至2023年(nián)5月(yuè)12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期(qī)下(xià)滑的存款利率，存(cún)款对居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居民的吸引力则不(bù)断增强。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随着破净(jìng)率(lǜ)进(jìn)一步(bù)回落，居民还在(zài)继续增配理财产品(pǐn)，存(cún)款理财化趋势有望延续。

　　提前(qián)还(hái)贷规(guī)模扩大(dà)是存款下滑的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百分点，相比于(yú)3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因为首套房利(lì)率还在下降，居民提前还贷(dài)以降低成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等多(duō)地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳(ké)研究院数据显(xiǎn)示百城首套主流(liú)房贷利率平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继续回落(luò)1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月份部(bù)分(fēn)积压的还贷业务在3、4月(yuè)份办(bàn)理，这会推动提前(qián)还贷规(guī)模走高。

　　总的来(lái)说，随着理财市场好转，此前因居民(mín)少消(xiāo)费、少投(tóu)资(zī)、少买房等积攒下(xià)来(lái)的超额储蓄已(yǐ)经开始部分回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋势(shì)还在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市(shì)场和提前还贷(dài)在后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅(lǚ)游(yóu)人(rén)均消费水平(píng)未(wèi)见明显改(gǎi)善(shàn)或部分表(biǎo)明当下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额(é)储(chǔ)蓄(xù)的持有分化且(qiě)并非(fēi)主要来自消费(fèi)，后续(xù)超额储(chǔ)蓄对消费的支撑力度依旧(jiù)偏(piān)弱。（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐(jiàn)释放(fàng)，房地产销(xiāo)售目前(qián)已(yǐ)经(jīng)有走弱(ruò)迹象，地产(chǎn)短期或不会成(chéng)为(wèi)超储的(de)主(zhǔ)要流向。但是因为按揭(jiē)利率存(cún)在明(míng)显利(lì)差，居民提前还贷行为或将延续。从这个角度来(lái)看，主要因为少买(mǎi)房(fáng)、少投(tóu)资而(ér)积攒(zǎn)下来(lái)的储蓄，在理财市场环境好转和存款(kuǎn)利率下滑(huá)的背景下或将继续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机构住户存款(kuǎn)余(yú)额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)中债务人提前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占比

　　地(dì)产销售变(biàn)动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱(ruò)于预(yù)期，理财市(shì)场波(bō)动(dòng)加大

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