《基金经理投资笔记》宏观策(cè)略系列 180kg等于多少斤 180kg等于多少磅p>

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财(cái)富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创(chuàng)金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基(jī)金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容(róng)

　　上期分享中（查(chá)看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人(rén)眼，一个大的背景(jǐng)是(shì)市场进入了战(zhàn)略相持阶(jiē)段，进攻和(hé)防守的理由都不是非常清(qīng)晰。周(zhōu)末中央(yāng)发布长期的产业政策，基调(diào)是(shì)清晰的，但那是诗(shī)和远(yuǎn)方(fāng)，是战略性的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战术性的(de)机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年度股(gǔ)东(dōng)大会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举(jǔ)行(xíng)，吸(xī)引了(le)全球(qiú)投(tóu)资者的目(mù)光(guāng)，投资者总希望可(kě)以从中寻找到投(tóu)资的秘诀，价(jià)值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器(qì)是各(gè)异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决策(cè)者(zhě)对宏(hóng)观环境的担忧，对数字(zì)技术(shù)的批判，很多与会者收获的可能(néng)不是清(qīng)晰(xī)的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五穷、六绝、七(qī)翻身(shēn)”的说(shuō)法，谨(jǐn)慎的A股投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例，银行保险等利好(hǎo)兑现后往往是市场开(kāi)始调整的开始。A股投资历来(lái)是有季节性的，但(dàn)这未必是(shì)历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在新的(de)政(zhèng)策基调下开始全面大反攻。我们需要因时而变(biàn)，投资者需要考虑到当前(qián)的(de)市(shì)场背景已经和之(zhī)前有很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵持阶段的一个重要(yào)理由是除了(le)逻辑推演，很(hěn)多重要问题很难用(yòng)清晰的事实(shí)来验证。谨慎(shèn)的投资者(zhě)往往是(shì)见(jiàn)好(hǎo)就收或者谋定而后(hòu)动，因此才有了上述的猜(cāi)测(cè)。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第(dì)一，从内(nèi)部看，市场已(yǐ)经提前交易了政策的(de)方向，而且今年国内的政策本身也不是大(dà)开大(dà)合。新出台的(de)政策更多地在(zài)落实上，较少新(xīn)的提(tí)法。

　　第二，从外部(bù)看，美联(lián)储依然在通(tōng)胀、就业数据(jù)、金融数据和增长数据传递的混(hùn)乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资(zī)主线看，数字经(jīng)济和中特估依然既有政策、也(yě)有(yǒu)业绩或者(zhě)有未来预期的业(yè)绩(jì)改善，但(dàn)短期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板块分化较(jiào)为极致(zhì)，也(yě)是(shì)不(bù)争(zhēng)的事实。除(chú)了这两条主线外，金融(róng)、消费和公用事业有反弹，但难以(yǐ)成(chéng)为持续的配置主题，新(xīn)能(néng)源崩(bēng)坏的筹码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未(wèi)形成(chéng)一(yī)致预期。随(suí)着一季报的披露，市场阶段性发(fā)挥了对盈利现实的定价(jià)效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中特估主题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较好，家电(diàn)此前也有一定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业绩的公布反而(ér)出现了一定的买预期卖现实的操(cāo)作(zuò)。当然，相对而言(yán)市场也有定价效率不稳定的(de)一面，同样(yàng)是业绩修复或有韧(rèn)性的农林牧(mù)渔(yú)、新能源和消费板块(kuài)，整体(tǐ)表现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的(de)原因(yīn)：一季报显示(shì)企(qǐ)业盈利仍在磨(mó)底阶段(duàn)

　　短(duǎn)期市(shì)场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益过于(yú)显著，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域(yù)阶段性(xìng)有所回调(diào)。中特估相关的基(jī)建、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利有支撑、估(gū)值也较低，因此在最近市场(chǎng)调整的时候整(zhěng)体表(biǎo)现较好。在这(zhè)两条我们看好的全(quán)年主线之外，市场部分定(dìng)价了一季报行情，但核心问题在于当前盈利(lì)仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈(yíng)利(lì)还在下(xià)滑，这意味着短期盈利(lì)很难撑(chēng)起A股系统性的行(xíng)情(qíng)。所以，我们(men)看到这两条主线之外其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相对(duì)有(yǒu)限。消费的盈(yíng)利有一(yī)定的修复，而市场由于前期的悲观情绪尚(shàng)未(wèi)对其(qí)定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战略性布局(jú)是清晰而明确的(de)：政策关注产业升(shēng)级和人的问题

　　近期国内也(yě)处于(yú)一(yī)个会议密集(jí)召(zhào)开的(de)阶段，政治局会议、中央(yāng)财(cái)经委(wěi)会(huì)议(yì)和国常会相(xiāng)继召(zhào)开。决策层对于当前(qián)经济复苏动力不足、复苏(sū)势(shì)头不(bù)稳的问(wèn)题，有着(zhe)清(qīng)醒的认识，短期(qī)的工作重点(diǎn)是(shì)恢(huī)复和扩大需求，但同时(shí)也明(míng)确不会再(zài)走老路——不会通过低水平的债(zhài)务扩张来刺激经(jīng)济，而(ér)是聚焦(jiāo)实(shí)体经济的产业升(shēng)级，推(tuī)进产业(yè)智能(néng)化、绿色化、融(róng)合(hé)化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提法是“坚(jiān)持三次产(chǎn)业(yè)融合发展，避免割裂对立；坚(jiān)持(chí)推动传(chuán)统产业(yè)转型升(shēng)级，不能当成‘低端(duān)产(chǎn)业’简(jiǎn)单退出”，这个提(tí)法很重要。我(wǒ)们(men)去(qù)年底强调接下来一段(duàn)时间(jiān)的政策需(xū)要强调均衡(héng)性和系统性，才能(néng)形成经济发展的合(hé)力。卡脖子的领域要重点支持和发展，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费(fèi)、实(shí)体经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技领域(yù)和(hé)低(dī)技(jì)术领域、融(róng)资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务(wù)等各方面需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢(huī)复、收入慢(màn)慢恢(huī)复，才能够真(zhēn)正把需(xū)求拉动起(qǐ)来。不(bù)能够孤立(lì)、片面地理解(jiě)和执行(xíng)政策(cè)，毕竟(jìng)即使是芯片这么最高科技的领(lǐng)域，它的下游需求也主(zhǔ)要(yào)来(lái)自消费电子产品中的手机(jī)、汽车、智能家居等等(děng)，没有需求(qiú)的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础。

　　高质量(liàng)的人(rén)才(cái)红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一(yī)个重点是人，作为投资生产拉动核心的企业家、作为(wèi)人力资源(yuán)重点的人才、承(chéng)载(zài)民(mín)族未(wèi)来(lái)的新(xīn)生人口、需要关注的老龄人口。当前(qián)中国的发(fā)展(zhǎn)逐渐从(cóng)资本和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技术(shù)创新成为(wèi)能否突破内外部约束的(de)关(guān)键(jiàn)。技术(shù)创新(xīn)能(néng)力取(qǔ)决于制度(dù)保(bǎo)障下的主观能(néng)动性，在经历了过去几年的非(fēi)常态之(zhī)后，在(zài)内外部不确(què)定性的(de)制约(yuē)下，如何让当前每(měi)个(gè)主体充满信心(xīn)、充(chōng)满(mǎn)主观能动性，是政策的重(zhòng)心。以人工智能为(wèi)代(dài)表(biǎo)的(de)数(shù)字经济大发展，有可能能(néng)够帮(bāng)助我们适当(dāng)缩小国际竞争中人(rén)力资源(yuán)的差距，这需要从一(yī)个(gè)更高的角度理解人(rén)工智能和数字(zì)经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱(luàn)战之后(hòu)的投资路径180kg等于多少斤 180kg等于多少磅

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的(de)乱战。接下来的政策力度和效果有多大、盈利能(néng)否(fǒu)实质(zhì)性的(de)反弹、经(jīng)济(jì)复苏的斜率是(shì)否面(miàn)临趋缓的压力(lì)、海外的(de)潜(qián)在风(fēng)险到底有多大、美联储到底下一步面临的是什么样(yàng)的经济形势等，投资(zī)者希望渐次判断上述一系列(liè)的重要问(wèn)题的(de)程度，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也(yě)更脆(cuì)弱，当前可能(néng)是一个布局的好阶(jiē)段，而未(wèi)必会(huì)是收获的阶段。投资者需要多一(yī)点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容”，这是我(wǒ)们从巴菲特(tè)历次股东(dōng)大会上(shàng)看到(dào)价值投资者很重要的一个特质，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随着事实的(de)清晰，投资(zī)路径也(yě)将会非常明确。这个路径，我们(men)从产业视角做了一下梳理，供投(tóu)资者参考。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产业现代化(huà)，科技自主(zhǔ)可用，数(180kg等于多少斤 180kg等于多少磅shù)字化、高端(duān)化与智能(néng)化是明确的诗与远方(fāng)，需(xū)要进行战略布局。投资的下(xià)限是(shì)避免系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上(shàng)历史步(bù)伐(fá)的产业是不(bù)能(néng)进行战略布(bù)局的(de)。投资的中间状态是周(zhōu)期与消费行业，是战(zhàn)术(shù)性的(de)布局。

　　产业(yè)视(shì)角下(xià)的(de)投资路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博(bó)士(shì)，创金合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济(jì)学(xué)家，投(tóu)委(wěi)会委(wěi)员(yuán)兼秘(mì)书长(zhǎng)，宏(hóng)观策略(lüè)配置部总(zǒng)监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大学管(guǎn)理(lǐ)科学与工程博士(shì)后。学术研究与教学以及(jí)宏观(guān)经济(jì)走势(shì)、金融产品分析等实务领域经验丰富(fù)、成果卓著(zhù)。从业(yè)23年以来，一直致力于在(zài)周期波动的(de)框架内运用财(cái)政的视角(jiǎo)解构(gòu)宏(hóng)观经济的运行，将(jiāng)中国经济看作(zuò)一份资(zī)产(chǎn)，通过资本资产定价的(de)方式来确定其价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创金(jīn)合信基金经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前履职博(bó)时基金，负(fù)责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资(zī)产配(pèi)置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经济学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科院经(jīng)济学博士后，学(xué)术论文多(duō)发表(biǎo)于国际(jì)SSCI英文核心经济学期刊。

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