主要内容

　　营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承压，主因成本(běn)与费用压力(lì)仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月(yuè)同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较(jiào)深(shēn)收缩区(qū)间。虽然3月(yuè)在需(xū)求侧(cè)经发小是男的还是女的啊 发小是指什么关系济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业(yè)实际营(yíng)收增(zēng)速积极(jí)回升，抵消PPI回落的抑(yì)制，令3月(yuè)名义营收增速回升，但整体企业盈利压力(lì)仍大，主要源(yuán)于(yú)两方面，其一是国际(jì)高油价(jià)导致(zhì)的输入性成本压(yā)力仍在约束利(lì)润改善，3月营业成本对当月利润拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累程度仍然(rán)较深。其二是(shì)今年降(jiàng)费政(zhèng)策未(wèi)再明(míng)显新增，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用同比(bǐ)压力开(kāi)始加(jiā)大，3月(yuè)费用对当(dāng)月利润拖累幅(fú)度大(dà)幅扩(kuò)大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率改善(shàn)拉动利润增速6个(gè)百分点形成鲜明对比。

　　营收：消费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性支撑(chēng)营收增速回(huí)升，但高油价(jià)仍构成约束。3月工业企业(yè)营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游(yóu)消(xiāo)费相关行(xíng)业营收增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落(luò)对于(yú)名义(yì)营收增(zēng)速(sù)的拖累，其(qí)中(zhōng)汽车、家具、计算机通信电子(zi)设备(bèi)等均回升明显，显(xiǎn)示(shì)递延(yán)需求释放以(yǐ)及汽车集(jí)中降价等对于短期消费需求的推动(dòng)。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收(shōu)增(zēng)速延(yán)续改善(shàn)，显示保交楼政(zhèng)策(cè)推(tuī)动(dòng)地(dì)产(chǎn)建安(ān)投资构成支(zhī)撑，但石油化工产业链营(yíng)收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落(luò)，高(gāo)油价对于石化产业(yè)链相关(guān)行(xíng)业需求(qiú)持续构成抑制(zhì)。

　　成(chéng)本率：虽然煤价回落已在缓(huǎn)和中下(xià)游成(chéng)本压力，但(dàn)高油价继续构成输入(rù)性成本传导。3月工业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍(réng)然偏大，尤其是高油价(jià)下的(de)国(guó)内石(shí)化(huà)产(chǎn)业(yè)链，成本率同比增量扩(kuò)大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水平(píng)明(míng)显(xiǎn)高(gāo)于其他行业。由于我国(guó)石化产(chǎn)业链主要为中下游，上游环节在海(hǎi)外主(zhǔ)要原(yuán)油寡(guǎ)头国(guó)家，因而国际高油价带来的(de)上游利润改善无法(fǎ)被国内产业链(liàn)吸收，国内以中(zhōng)下(xià)游为主的石化产业链反而会在高油(yóu)价下受(shòu)到输入(rù)性成(chéng)本压力，也即3月的情况。相较而言，煤(méi)炭(tàn)产业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同(tóng)比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下行(xíng)导致煤炭(tàn)产业链上(shàng)游成本率被动(dòng)走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改(gǎi)善(shàn)的，与此(cǐ)同时，更(gèng)靠近下游的消费(fèi)行业成(chéng)本率也明(míng)显改善。

　　利(lì)润：下游消费行业利润仍显现韧(rèn)性，但石化产业(yè)链利(lì)润(rùn)在高油价下仍承(chéng)压。分(fēn)行业看(kàn)，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费行业面临最大(dà)的成本压力改善和积(jī)极的营(yíng)业收入回(huí)升，因而下游消(xiāo)费行业利润增(zēng)速恢复继续好于(yú)其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设(shè)备等改善明显，煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业链中下游利润增速也积极改善，相较而言，石化产业链行业(yè)在营业收(shōu)入与成本(běn)压力均(jūn)承压背景下，利润增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的较深区(qū)间(jiān)。

　　关注二季度企业盈利(lì)三(sān)重风险(xiǎn)，以及下半年潜在的内生恢(huī)复空间。3月工业企(qǐ)业(yè)利润数据显示(shì)，虽然经济需求侧短期恢(huī)复较快，但在成本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注(zhù)企业盈利的(de)三重风险，其一是经济内生动能弱化。伴随递延需(xū)求(qiú)主导的需求脉(mài)冲(chōng)性回(huí)升过程逐(zhú)步结束，经济(jì)内生动能仍面(miàn)临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成本(běn)压力。发小是男的还是女的啊 发小是指什么关系ng>OPEC+5月(yuè)将开启正式减产(chǎn)操作，加之全球服务消费(fèi)逐(zhú)步(bù)恢复(fù)，国际油价或再度走高(gāo)，这也意味着成(chéng)本压力仍较大。其(qí)三是(shì)费(fèi)用率对(duì)于利润(rùn)的拖(tuō)累(lèi)，企业逐步补缴(jiǎo)前期(qī)社(shè)保(bǎo)费缓(huǎn)缴等(děng)，以及(jí)今(jīn)年(nián)目(mù)前降费政策更多(duō)为(wèi)延续而(ér)非(fēi)新增(zēng)，费用率(lǜ)对于利润(rùn)同比增(zēng)速(sù)的的拖累也将(jiāng)逐步(bù)显现(xiàn)，二(èr)季(jì)度(dù)剔除基(jī)数(shù)扰动(dòng)后的企业盈(yíng)利(lì)真实修(xiū)复过程(chéng)或(huò)相对缓慢(màn)。而展(zhǎn)望下半年，经济(jì)内生(shēng)动能的复(fù)苏(sū)可以(yǐ)期待，两大领先指标已经验证(zhèng)，重点关注下半年经(jīng)济(jì)内生动能逐步复(fù)苏、国际(jì)油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润(rùn)的修复空间。

　　风险提示：外部地(dì)缘政治风险(xiǎn)，疫情形势变化(huà)。

　　以下为正文

　　一、营(yíng)收(shōu)“逆PPI式”改善但(dàn)工(gōng)业利(lì)润仍承压(yā)，主因成本与费用(yòng)压力(lì)仍是掣(chè)肘。

　　3月工业企业利润累计同(tóng)比仅小幅回(huí)升(shēng)1.5个百分点至-21.4％，当(dāng)月同比也仅小(xiǎo)幅回(huí)升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽(suī)然3月在需(xū)求(qiú)侧经(jīng)济数据表现亮眼后，工业企业实(shí)际营收增(zēng)速已(yǐ)积极回升，抵消(xiāo)了PPI回落带来的抑制，3月名义营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但(dàn)整体(tǐ)企业盈利压力(lì)仍(réng)大，主要源于两个(gè)方(fāng)面：

　　其(qí)一是国际高油价(jià)导致的(de)输入性成本(běn)压力仍在约束利润改善(shàn)，3月营业成本对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅(fú)度(dù)仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖(tuō)累程度仍(réng)然较(jiào)深(shēn)。

　　其二是(shì)今年降费(fèi)政策(cè)未再明显新增(zēng)，加(jiā)之(zhī)部分企业开始补缴(jiǎo)社保费，企业费用同比(bǐ)压(yā)力(lì)开始(shǐ)加大，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年(nián)社保缴(jiǎo)费(fèi)缓缴等一(yī)系(xì)列新增降费政(zhèng)策持续(xù)改善企业费用率，对2022年全年工业(yè)企业利(lì)润增(zēng)速构成较强支撑，全年拉动工业企业利润同比(bǐ)增速6个百(bǎi)分(fēn)点。但从今(jīn)年(nián)开始前(qián)期社保(bǎo)费降费(fèi)的企业开始补缴社保费，加之今年未再新增更大力(lì)度的降(jiàng)费政(zhèng)策，从同比视角来看费(fèi)用对于工业企业利润的拖累开(kāi)始显现。

　　二、营收：消费短期(qī)较快恢复(fù)加(jiā)之投资韧性支撑(chēng)营收增速(sù)回升(shēng)，但高油(yóu)价仍构(gòu)成约束。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游消费(fèi)相关行业营收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落对于名(míng)义营收(shōu)增速的拖(tuō)累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机通信(xìn)电子设备（高(gāo)基(jī)数下(xià)仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显示递(dì)延需求(qiú)释(shì)放(fàng)以(yǐ)及(jí)汽车集(jí)中(zhōng)降价等(děng)对(duì)于短期消费需求的推(tuī)动。其次，煤炭(tàn)冶金产业(yè)链营(yíng)收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示(shì)保交楼政(zhèng)策推(tuī)动地产建安投资构成支撑，但石油化工(gōng)产(chǎn)业链营收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落，高油价对于石化产业链相(xiāng)关行业需求持(chí)续(xù)构成(chéng)抑制。

　　三、成本率(lǜ)：虽然(rán)煤(méi)价(jià)回落已在缓和中下游成本压(yā)力，但高油价继续构成(chéng)输入性成本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏(piān)大(dà)，尤(yóu)其是高(gāo)油价下的国内石化(huà)产业链(liàn)，成本(běn)率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国石化产业链(liàn)主要(yào)为中(zhōng)下游(yóu)，上游(yóu)环节在海(hǎi)外主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家，因(yīn)而国际高油价(jià)带来的上游利润改善无法被国(guó)内产(chǎn)业链吸收，国内以中下游为主的石(shí)化产业(yè)链反而会在(zài)高油价下受到(dào)输入性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产(chǎn)业链上中下游均在国(guó)内，所以虽然3月煤(méi)炭冶(yě)金产业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链上游(yóu)成本率被动(dòng)走高、利润承压，而中(zhōng)下游成(chéng)本(běn)率实际(jì)上是(shì)改善(shàn)的（成(chéng)本率同比增(zēng)量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠近下(xià)游的消费行业(yè)成本率也(yě)明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费行(xíng)业(yè)利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业链利润在高油价(jià)下(xià)仍承压(yā)。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临最大(dà)的(de)成本压(yā)力(lì)改(gǎi)善(shàn)和积极的营业收(shōu)入(rù)回升，因而(ér)下(xià)游消费行业利润增速(sù)恢复继续好于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计算(suàn)机(jī)通信电(diàn)子设备、家具等行(xíng)业(yè)利(lì)润(rùn)增速均改善20-50个(gè)百分(fēn)点。煤炭冶金产业链虽然整体(tǐ)利润增(zēng)速仅小(xiǎo)幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致上(shàng)游利润下降的(de)缘(yuán)故，而(ér)中下游面临的是(shì)营收改(gǎi)善、成本压力缓(huǎn)和(hé)的格局，中下游利润增速改善明(míng)显，金属(shǔ)制品、通(tōng)用设备、非(fēi)金属矿物制品等(děng)行业(yè)利润增速(sù)均(jūn)改善10-20个百分(fēn)点。相较而言，石(shí)化产业链行业在营业收入与成本压力均承压背景下，利(lì)润增(zēng)速仍(réng)处(chù)于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五、关注(zhù)二(èr)季度(dù)企业盈利(lì)三重风险，以(yǐ)及下半(bàn)年(nián)潜(qián)在的内生(shēng)恢(huī)复空间(jiān)。

　　3月工业企业(yè)利润数据显示，虽然(rán)经济需求侧(cè)短期恢复较快，但在成(chéng)本与费用压(yā)力背景(jǐng)下，企(qǐ)业(yè)盈利仍然承压(yā)，而展望(wàng)二季度，关注企(qǐ)业盈利的(de)三重风险，其一是经济内(nèi)生动能弱(ruò)化。伴随递(dì)延需(xū)求主导的需(xū)求(qiú)脉(mài)冲性回升(shēng)过程逐步结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化(huà)风险。其二(èr)是(shì)高油价带来(lái)的成本压(yā)力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操作(zuò)，加之全球服务消费(fèi)逐步恢(huī)复，国际油(yóu)价或(huò)再(zài)度走高，这(zhè)也意味着(zhe)成本压力仍(réng)较大。其三(sān)是(shì)费(fèi)用率对于利润(rùn)的拖(tuō)累，企业逐步补缴前期(qī)社保费(fèi)缓缴等(děng)，以及今年目(mù)前降费政(zhèng)策更(gèng)多为(wèi)延(yán)续而非(fēi)新增，费用率对(duì)于利润(rùn)同比增速的的拖累也将(jiāng)逐步显现，二季度剔除基数(shù)扰动(dòng)后(hòu)的企(qǐ)业盈利真实修(xiū)复过程(chéng)或相对缓慢。

　　而(ér)展望下(xià)半年(nián)，经济内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经验(yàn)证，其一(yī)是(shì)居(jū)民(mín)消费倾向结束(shù)持续一年的下(xià)滑过(guò)程，消费信(xìn)心逐(zhú)步恢复，其二(èr)是保(bǎo)交楼政(zhèng)策已(yǐ)推动上半年地产建(jiàn)安投(tóu)资和竣工积(jī)极回补，有望拉动下半(bàn)年汽(qì)车、家电、家具(jù)等后周(zhōu)期(qī)大宗(zōng)消费，重点(diǎn)关注下半年经济内生动能逐步复(fù)苏、国际(jì)油(yóu)价(jià)涨(zhǎng)幅逐步趋缓(h发小是男的还是女的啊 发小是指什么关系uǎn)后工业企业利润的修(xiū)复(fù)空间。

　　内容节选(xuǎn)自申(shēn)万宏(hóng)源宏观研(yán)究(jiū)报告(gào)：

　　《被市场低估的成本与费用(yòng)压力(lì)——工业(yè)企(qǐ)业(yè)效益数据(jù)点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王(wáng)胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 发小是男的还是女的啊 发小是指什么关系