金融界(jiè)5月27日消息 近日(rì)因为昆明(míng)国资委的(de)一封声明，让城投债成为关注的(de)焦点，当前地方债的(de)规(guī)模(mó)和地方政府的偿债(zhài)能力(lì)已经(jīng)越来越被重视(shì)。如(rú)何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学家李迅雷发文称，地方债包括地(dì)方一(yī)般债、专项(xiàng)债和包括(kuò)城(chéng)投债在内的(de)各种(zhǒng)隐形债，其规(guī)模究竟有多(duō)大，尚(shàng)有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内的机构投资者是(shì)地方债的主要持有者(zhě)，他们普(pǔ)遍(biàn)担心的还是城投债务、非标等地方政(zhèng)府隐形(xíng)债(zhài)风(fēng)险。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财权与事权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率水平并不算(suàn)高的前(qián)提下，我国(guó)地方政府的杠杆率水平确实够高(gāo)了(le)。需要调整中(zhōng)央和地方之(zhī)间(jiān)债务余(yú)额的比(bǐ)例(lì)关系。“今后应加大中央(yāng)政府的发债(zhài)规模，为(wèi)地方(fāng)经济(jì)减负(fù)。”他(tā)明确指(zhǐ)出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范(fàn)区域性金(jīn)融风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难(nán)省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持，在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地(dì)方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性(xìng)银行或(huò)商业银行的(de)低(dī)息资(zī)金来降低债务(wù)成本，让债务(wù)更加(jiā)容(róng)易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议(yì)，中央(yāng)政(zhèng)策上(shàng)支持地(dì)方政府通过出让国有(yǒu)资产来偿债(zhài)。他(tā)表示这类典型(xíng)案(àn)例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处置地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主要体现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城(chéng)投企业(yè)公(gōng)开(kāi)发行的公(gōng)司债券和(hé)中期票据(jù)。按照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台明确城(chéng)投(tóu)债与地(dì)方政府信用脱钩，城投公司定(dìng)位由(yóu)地(dì)方政府投融资(zī)机构转(zhuǎn)变为(wèi)市场化运营主体，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)不(bù)再对城投(tóu)债兜底。但实际上(shàng)市场仍然把城投(tóu)债(zhài)看作由(yóu)地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都(dōu)是地方政府下(xià)设的投融资(zī)机构，很难完全(quán)独立成为与政府无关的纯(chún)市(shì)场化的企业。城投的债务主要包括向银行借款和发行债券融资(zī)这(zhè)两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后(hòu)一种(zhǒng)债权融资(zī)的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际上已经成为地(dì)方债(zhài)务的(de)主要体现形式，规模明(míng)显超过地方政府的(de)一(yī)般晚上睡觉抹护肤品好还是不好，晚上睡觉抹护肤品好还是不好债和专项(xiàng)债之和。城投(tóu)平台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例，说明城投债仍属(shǔ)于(yú)地方政府背书的高等(děng)级信用(yòng)债(zhài)。但(dàn)是，城投(tóu)平台的非标违约(yuē)情况时有(yǒu)发生(shēng)，银(yín)行贷(dài)款展期(qī)、调(diào)整(zhěng)还(hái)贷方(fāng)式的(de)也比较(jiào)多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方政府债务增长和财政(zhèng)收入增(zēng)速(sù)下降甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中(zhōng)西部省(shěng)份，城(chéng)投债的收益率(lǜ)普遍高于(yú)东(dōng)部发达省市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让(ràng)金对(duì)政(zhèng)府(fǔ)债务(wù)利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后(hòu)，对(duì)河南省乃至全国(guó)的(de)信用(yòng)债(zhài)市场都(dōu)造成负面冲(chōng)击(jī)，信用分(fēn)层(céng)现(xiàn)象加(jiā)剧(jù)，部分经济(jì)偏弱区域(yù)被边缘化。例(lì)如青海、云南和天津等近几年(nián)融(róng)资(zī)成本仍在(zài)上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债(zhài)加权平均(jūn)票面利率(lǜ)降幅也明显不如(rú)全(quán)国。

　　当前(qián)在(zài)经(jīng)济复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏(piān)好明显下降。为此，地(dì)方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑付。因为违约不仅不能(néng)解(jiě)决债(zhài)务问(wèn)题，反(fǎn)而(ér)会(huì)恶化区域(yù)信用(yòng)环境(jìng)，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来区域经济(jì)发展的角(jiǎo)度看，政府部(bù)门仍需(xū)要持续举债来实现经济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不(bù)能(néng)轻易违约。

　　建议中(zhōng)央(yāng)大力度(dù)支持地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当前(qián)迫切(qiè)需要增(zēng)强城投债权人的(de)持有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债(zhài)不违约，这就意味着(zhe)城投公司能够具(jù)备低成本的借新还(hái)旧能(néng)力。

　　中央提出“谁(shuí)家的(de)孩子谁(shuí)家抱”，意味着(zhe)对(duì)地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，即在政策上大力(lì)度(dù)支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业银行的低息资金来(lái)降低债务(wù)成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对(duì)政协(xié)十三届全国(guó)委(wěi)员会第五次会议第00503号(hào)提案的答复中表示，将适时(shí)出台制度规(guī)定(dìng)及操作细则(zé)，探索(suǒ)国有权益(yì)份额规范化(huà)退出的有效方式(shì)和途(tú)径，充分发挥(huī)有限合伙企业的优势(shì)，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过(guò)出(chū)让国有企业股权获得收入(rù)偿(cháng)还债(zhài)务(wù)，典型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：晚上睡觉抹护肤品好还是不好，晚上睡觉抹护肤品好还是不好2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)晚上睡觉抹护肤品好还是不好，晚上睡觉抹护肤品好还是不好键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，故在城(chéng)投公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

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