文(wén)心情五味杂陈啥意思，打翻了五味杂陈啥意思丨明明(míng) 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，即便税期结(jié)束，资金利率却仍未(wèi)回(huí)落，反而进一(yī)步(bù)走高。我们(men)认为(wèi)主要是(shì)源于：①货(huò)币(bì)政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好(hǎo)，导致(zhì)银(yín)行资金融出意愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资金较为拥(yōng)挤(jǐ)导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑(lǜ)假期(qī)和月末因素(sù)，预计(jì)短期内，资金利率(lǜ)下(xià)行空间(jiān)有限，波动(dòng)幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化(huà)，警惕流动(dòng)性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利(lì)率自(zì)低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期(qī)结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行(xíng)与非银机构间(jiān)流(liú)动性分层现(xiàn)象(xiàng)弱化(huà)；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率(lǜ)的期限(xiàn)利差(chà)也明(míng)显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束，资金不松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政策(cè)坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合理增长(zhǎng)，确保利(lì)率水平(píng)合(hé)适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的同(tóng)时，也注重防(fáng)范市场过热带(dài)来的金(jīn)融(róng)风险。在满足广义流(liú)动性(xìng)供需(xū)匹配(pèi)的前提(tí)下(xià)，货币工具力度(dù)可能(néng)会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购投(tóu)放低量操作(zuò)，结构性工具“有进(jìn)有退(tuì)”，均预示后续政策将更加“精准(zhǔn)有力(lì)”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致银行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常(cháng)是缴税大月(yuè)，因此(cǐ)走款可(kě)能对银行间流动性(xìng)带来了一(yī)定的压力心情五味杂陈啥意思，打翻了五味杂陈啥意思(lì)。此外(wài)，参考近期票据利率走势(shì)，预(yù)计信贷增速较(jiào)一(yī)季度将会有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比(bǐ)多(duō)增的态势。税期缴(jiǎo)款叠(dié)加(jiā)信贷(dài)投放，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同业融出(chū)的意(yì)愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资(zī)金(jīn)较为拥挤可能会导(dǎo)致债(zhài)市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投资(zī)者对于(yú)未(wèi)来一个月资金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式(shì)回(huí)购成交量和我们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但(dàn)依然处于(yú)历史相(xiāng)对积极的水平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度增加。此外(wài)投资者(zhě)对货币(bì)政策力度以及跨月资金面情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场(chǎng)上对于未来一个月内(nèi)资金价(jià)格上行的预(yù)期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一(yī)假期临近(jìn)，回购(gòu)资金的期限被(bèi)动(dòng)拉长，利(lì)率下行空(kōng)间(jiān)有限。

　　月末往往财政集(jí)中支(zhī)出，向市场(chǎng)释(shì)放(fàng)资金；但跨月前(qián)夕银行资金(jīn)融出意愿一般较(jiào)低，预(yù)计资金波动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交易(yì)主线或(huò)延续政(zhèng)策与(yǔ)基本(běn)面预期交易(yì)，预计(jì)利率以震荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流(liú)动性大(dà)幅收紧对(duì)债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及预(yù)期；银行间市场流(liú)动性过(guò)快收紧(jǐn)。

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