文丨明明(míng) 章立聪 余经(jīng)纬李子园牛奶比AD钙奶有营养吗，李子园牛奶和ad钙奶trong>

　　跨(kuà)季(jì)结束后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持(chí)续上行，即便税期李子园牛奶比AD钙奶有营养吗，李子园牛奶和ad钙奶结(jié)束(shù)，资金利(lì)率却仍未回落，反(fǎn)而进一步(bù)走高。我们认为(wèi)主要是源于：①货币政策力度边际转弱(ruò)；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资(zī)金(jīn)融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增(zēng)加。考虑假(jiǎ)期和(hé)月(yuè)末因素，预(yù)计(jì)短期内(nèi)，资(zī)金利率下行空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低(dī)位持(chí)续上行，4月(yuè)18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期结束(shù)后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度(dù)更大。从隔(gé)夜(yè)利率角度观察(chá)，银(yín)行与(yǔ)非银(yín)机构间流动性分层现象弱化；此外(wài)，隔夜(yè)利率(lǜ)与7天利率(lǜ)的期限利差(chà)也明显压(yā)缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束，资金不松(sōng)，主要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持(chí)以我为主、稳字(zì)当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的(de)同时(shí)，也注(zhù)重(zhòng)防范市场(chǎng)过(guò)热带来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流(liú)动性(xìng)供需(xū)匹配(pèi)的(de)前提(tí)下，货币(bì)工具(jù)力度可能会有(yǒu)所回摆。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放低(dī)量操作(zuò)，结构性工具“有(yǒu)进有退”，均预示后续(xù)政策将更加(李子园牛奶比AD钙奶有营养吗，李子园牛奶和ad钙奶jiā)“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投(tóu)放(fàng)趋(qū)于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月(yuè)，因(yīn)此(cǐ)走(zǒu)款可(kě)能对银(yín)行间流动性(xìng)带(dài)来了一定的压力。此(cǐ)外，参考(kǎo)近期票据利率(lǜ)走势，预计信贷增(zēng)速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计(jì)仍将保持同比多(duō)增的态势。税(shuì)期缴(jiǎo)款叠加信贷投(tóu)放(fàng)，银行系统整体资金流(liú)出，因此向同(tóng)业(yè)融出的意(yì)愿和能力(lì)有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投资者对于未来一个(gè)月资金利率上行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠(gāng)杆率(lǜ)来看(kàn)，虽然(rán)上周受(shòu)资金收紧(jǐn)影(yǐng)响，加杠(gāng)杆(gān)情绪(xù)有(yǒu)所降温(wēn)，但依然(rán)处于(yú)历史相对积极的水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增加。此外(wài)投(tóu)资(zī)者对货(huò)币政策力度(dù)以(yǐ)及跨月(yuè)资金面情况仍存担(dān)忧(yōu)，使得市(shì)场上对于未来一个月内(nèi)资金价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金(jīn)的(de)期(qī)限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往财(cái)政集中支(zhī)出，向市场释(shì)放资金(jīn)；但(dàn)跨月前夕银行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大。对于债市而言(yán)，短期交(jiāo)易主(zhǔ)线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期(qī)；经济复苏节奏(zòu)不及预期(qī)；银行间市场流动性过快收紧。