来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持加息的关键仍(réng)是通胀压力太大。

　　本次美(měi)联储声明较3月有何(hé)变化(huà)？第(dì)一(yī)，重申经济依(yī)然(rán)稳健(jiàn)，表述修改为“一季(jì)度经济温和增长，就业强(qiáng)劲(jìn)，失业率在低位”。第二，重申美国(guó)银行稳健，明确银(yín)行风险(xiǎn)导致家庭和企业信贷的收紧(jǐn)。第三(sān)，重(zhòng)申通胀(zhàng)压(yā)力，“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改货币政(zhèng)策(cè)表述，重申“委员(yuán)会评(píng)估货币政(zhèng)策(cè)的滞后影响”，删除“委员会预计一些额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何(hé)表态？关于经(jīng)济(jì)，认为(wèi)经济可(kě)能面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体现(xiàn)；预计(jì)美国(guó)经济温和(hé)增长(zhǎng)，有可(kě)能避免(miǎn)衰退，或(huò)者是温和衰(shuāi)退(tuì)。关于加(jiā)息(xī)，本次(cì)加息依然是共识(shí)；认为原则上(shàng)不需要利率提高(gāo)那么(me)高，正在评估是否(fǒu)达到限制(zhì)性水平，认(rèn)为或已经达到（或已经接近达(dá)到(dào)）。关于降息，强调(diào)劳动力(lì)市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平(píng)仍高；通胀有所(suǒ)缓和，但(dàn)依然高企，远高于目标，降低通(tōng)胀仍需较长时间，当前(qián)降息并不合(hé)适。关于银行和(hé)债务(wù)上限，强(qiáng)调地区性(xìng)银行发挥非常(cháng)重要的作(zuò)用，不希望大型银行进行大(dà)规模收(shōu)购(gòu)，银(yín)行(xíng)业总体上有所改善，美国银行(xíng)系统健康且具有弹(dàn)性。强调应及时提高债务(wù)上(shàng)限。

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　　如期加息(xī)25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上(shàng)调联(lián)邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上(shàng)调(diào)准备金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减(jiǎn)持美国国债、机构债(zhài)务和机构抵押贷款(kuǎn)支持证券，上限为(wèi)950亿美元（600亿(yì)美元国债和(hé)350亿美(měi)元MBS）。

　　我们(men)认为，美联储坚(jiān)持加息的关键仍在于通胀压力较大。例如，3月美国核心通胀季调环(huán)比仍在0.4％的高位(wèi)，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化(huà)同(tóng)比也仍在4.9％，边际上并没(méi)有明显降(jiàng)温(wēn)。本轮加息是80年代以(yǐ)来(lái)最(zuì)快的一次，10次(cì)便累计(jì)加息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比有哪(nǎ)些变化？

　　关于(yú)经济方(fāng)面，重(zhòng)申经(jīng)济依然稳(wěn)健。不过表述(shù)修改(gǎi)为“1季(jì)度经济活(huó)动以适度的速度(dù)增长，最近几个月就业增长强劲，失业(yè)率保持在低位(wèi)”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申(shēn)通胀压力。“通货膨胀(zhàng)仍然很高”、“委(wěi)员会仍然高(gāo)度关注通货(huò)膨胀风险”、“致力于(yú)恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息方(fāng)面(miàn)，或将停止(zhǐ)加息(xī)。重申委员会(huì)将评估货(huò)币政策的滞(zhì)后影响(xiǎng)，“在确定额外的(de)政策紧(jǐn)缩在多大程度上(shàng)适合于随着时间的推移(yí)将通货膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委员(yuán)会(huì)将(jiāng)考虑货币政(zhèng)策的(de)累积(jī)紧缩，货币政策影响经济(jì)活动和通货(huò)膨胀的滞后(hòu)，以及经(jīng)济和金融发展”。重点是(shì)删除了“委员会预计，一些额外的政策紧缩可能是适当(dāng)的，以实现一种货币政(zhèng)策立场”，表(biǎo)明(míng)美联储加息或(huò)将结(jié)束。

　　关于银行(xíng)风险，重申美国银(yín)行(xíng)稳健。“美国银(yín)行体系(xì)稳健且(qiě)富有弹(dàn)性(xìng)”；明确银(yín)行风(fēng)险导致(zhì)了家庭和企(qǐ)业信贷(dài)的收紧（上一次表述(shù)为“可能”），重申这对经济(jì)、就业和通胀的影响存在不确定性，“家(jiā)庭和企业信贷条件(jiàn)收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程(chéng)度仍不(bù)确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威尔认为，经济(jì)可能面临来自紧缩信贷(dài)的(de)阻力(lì)，其(qí)影响还需要时(shí)间来体现（尤(yóu)其是住房和投资领域）。不过明确指出，如果美国出现经济衰退(tuì)，希望是温和的；强(qiáng)调，美国可能(néng)会出现轻(qīng)微的(de)经济(jì)衰退。

　　关于加(jiā)息，或(huò)已经达到限制性(xìng)水平。美联储在(zài)3月议息(xī)会议时(shí)，就已(yǐ)经在讨论(lùn)停止加息(xī)的问题；不过(guò)，鲍威尔指出本次加息依然(rán)是共识(shí)，所(suǒ)有人(rén)全票通过(guò)，一些政策制定者谈到停止加息，但(dàn)不是本次会议。

　　对于未(wèi)来利率终点(diǎn)的问题，鲍威尔(ěr)认为原则上(shàng)不需要利率(lǜ)提高那么高，正在(zài)评估是(shì)否达到限制性水平，认为或已(yǐ)经达(dá)到了限制性水(shuǐ)平（或已经接(jiē)近达(dá)到），也就意味(wèi)着也(yě)许可以暂停加(jiā)息(xī)了(le)。后(hòu)续政策变化的关键仍是审视数据，尤(yóu)其是(shì)通胀(zhàng)。

　　关于降(jiàng)息，当前并不(bù)合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，失(shī)业率(lǜ)仍在(zài)低位(wèi)，薪资水(shuǐ)平仍高，高(gāo)于(yú)2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标水平，降低(dī)通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔强调地区性银行发挥非常重(zhòng)要的(de)作用，不希望大型银行进行(xíng)大规模收购，银行业总(zǒng)体上有所(suǒ)改善，美国银行系(xì)统健康且具有弹性。银行危机的影响程度目前尚不确定(dìng)。

　　关(guān)于(yú)债防碍哪个字错了，防碍哪个字错了并改正务上限风险，鲍威(wēi)尔强调应及时提高(gāo)债(zhài)务(wù)上限，如果没有达(dá)成债务协(xié)议，经济后(hòu)果“高度(dù)不(bù)确定(dìng)”。此前(qián)，美国(guó)财政部长耶伦(lún)也强调(diào)，如果国会不尽早采取行动提高(gāo)债务上限，美国(guó)可能最早于6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于(yú)美联邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的(de)法定举债上限，美国(guó)财政部于今年1月(yuè)宣布(bù)采取特别(bié)措(cuò)施，避免(miǎn)联邦政府发生(shēng)债(zhài)务违(wéi)约。美国国会预算办公室5月1日发(fā)布的最新报(bào)告显(xiǎn)示，美国在6月(yuè)初耗尽资金的风险较之前更高。

　　往前看，美国(guó)银行风(fēng)险(xiǎn)演变成系统(tǒng)性(xìng)风险(xiǎn)的概率或有限，但中小银行破产或依然会出现。目(mù)前市(shì)场依然预(yù)期美联储6-7月维持(chí)利(lì)率水平(píng)不变，9月开始降息（概率达70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力仍大，年内降息(xī)概率或(huò)较低(dī)。

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