金融(róng)界5月27日消息 近日(rì)因为昆明国资委的一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地(dì)方债的规(guī)模(mó)和地(dì)方(fāng)政府的偿债(zhài)能力已(yǐ)经越来越被重视。如(rú)何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李(lǐ)迅雷发文称(chēng)，地方(fāng)债包(bāo)括地(dì)方一般债、专项债和(hé)包括城投债(zhài)在内的各种(zhǒng)隐形债，其规模究(jiū)竟有多(duō)大，尚有争(zhēng)议(yì)，但(dàn)增长(zhǎng)迅(xùn)猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金等在内(nèi)的(de)机构投(tóu)资(zī)者是地方债的主要持有者，他们普遍担(dān)心的(de)还是城投债(zhài)务、非标等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省(shěng)政府发展研(yán)究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财(cái)政缩水的(de)背景(jǐng)下，地方政府的(de)财权(quán)毕业2年之内都算应届吗，21年毕业生23年算应届吗与(yǔ)事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不(bù)算高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率水平(píng)确(què)实(shí)够高了。需要调整中央和地方之间债务余额的比例(lì)关(guān)系。“今后应(yīng)加大中(zhōng)央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减负。”他明(míng)确(què)指出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅(xùn)雷建议(yì)给予困(kùn)难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策(cè)上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借(jiè)新还(hái)旧）降低(dī)债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议，中央政策(cè)上支持地方政府通过出让国有资(zī)产来偿债。他表示(shì)这类典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处置地方(fāng)债(zhài)务的辨(biàn)证(zhèng)思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年末(mò)全国(guó)城投有(yǒu)息债务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投(tóu)债(zhài)是(shì)指(zhǐ)城投企(qǐ)业(yè)公开(kāi)发行的公司债(zhài)券和中期票(piào)据。按照(zhào)新(xīn)预算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府(fǔ)投融资机构转变为市场化运营主体，地方政(zhèng)府不再(zài)对城投(tóu)债兜底。但实(shí)际上市场仍然(rán)把城(chéng)投债看作由地方(fāng)政府背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通(tōng)常都(dōu)是地方(fāng)政府下设的投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政(zhèng)府无关的(de)纯市场化的企业。城投的(de)债务主要包(bāo)括向银行借款和发行债券融资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但后(hòu)一种债(zhài)权(quán)融资的(de)规(guī)模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国城(chéng)投有息债务(wù)为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平台发债余额的(de)增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实(shí)际上已(yǐ)经成为地方债务(wù)的主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式，规模明显超过(guò)地方(fāng)政府的一(yī)般债和专项债之和(hé)。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地方(fāng)政府背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平(píng)台的非标违约情况时有发生，银行贷(dài)款展期、调(diào)整(zhěng)还贷方(fāng)式的(de)也比较多。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城投债按时兑付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当(dāng)前(qián)市(shì)场对地方政(zhèng)府债(zhài)务增长和财(cái)政收(shōu)入(rù)增速下降甚至负(fù)增长的(de)现象普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北(běi)、中西部省份(fèn)，城投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对政府债务利息(xī)覆(fù)盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃(nǎi)至全国的信用债市(shì)场都造(zào)成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海(hǎi)、云南(nán)和天津(jīn)等近几年融(róng)资成(chéng)本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资成本(běn)大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年以来(lái)融资(zī)成本有所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国(guó)更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城(chéng)投债加权平(píng)均票面利率(lǜ)降幅(fú)也明显(xiǎn)不如全国(guó)。

　　当前在(zài)经(jīng)济复(fù)苏不(bù)及预(yù)期的背(bèi)景下，投资(zī)者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保城投(tóu)债的按时兑付。因为(wèi)违(wéi)约不仅(jǐn)不(bù)能(néng)解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化区(qū)域信用环境(jìng)，导致(zhì)地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门(mén)仍需(xū)要持(chí)续举债来实现经济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要(yào)增强城投(tóu)债权人的持有信心，首先要确(què)保城投债(zhài)不(bù)违约，这就意味着城投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不兜(dōu)底(dǐ)，但(dàn)建议(yì)给予(yǔ)困(kùn)难(nán)省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持(chí)，即在政策上(shàng)大(dà)力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银行(xíng)或商(shāng)业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府可否(fǒu)通过(guò)出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上的支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协十三(sān)届全(quán)国委员(yuán)会第五次会议第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适时(shí)出台制度规定及操作细(xì)则，探索(suǒ)国有权益份额规(guī)范化退出(chū)的有效(xiào)方式和(hé)途(tú)径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业的优势，助力国有企业创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权(quán)获得(dé)收入偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司(sī)共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

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