事件

　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内(nèi)部(bù)结构分化、与(yǔ)终端需求相关的服务业延(yán)续涨价

　　物(wù)价(jià)作为经济(jì)表现的滞后指标，在(zài)经济复(fù)苏早(zǎo)期多表现相对(duì)低迷、实属常态。传统周期下，经(jīng)济(jì)的周期性波动，主(zhǔ)要由需求端驱动，物(wù)价作为经济(jì)的滞后(hòu)指标(biāo)，表现出明显的(de)周期性波(bō)动(dòng)。经验显(xiǎn)示，CPI等物价指标，与经济走(zǒu)势(shì)大体类似，一般滞后经济表(biǎo)现2个季度左一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一度(dù)相对低迷(mí)，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主要缘于供给(gěi)端影(yǐng)响和外需(xū)拖累(lèi)部(bù)分(fēn)商品价格回(huí)落等。年初以来，CPI同比持续(xù)回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和(hé)非食品中的商品、不完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供(gōng)给充足，价格回落成为(wèi)拖(tuō)累食品同比自(zì)年初的6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食品中，原(yuán)油(yóu)等国际定价的大宗商品价(jià)格(gé)回落(luò)，带动交通工具用燃料等分项环比延续(xù)低于(yú)季节性，部分耐用品价格回落也(yě)有拖累、与(yǔ)相(xiāng)关原材(cái)料成(chéng)本压力缓解等有关。

　　需求修复(fù)较早的领域(yù)、线下消费相关的商品和服(fú)务，在价格上已有连续(xù)体现。终端需求回暖在4月(yuè)CPI中进一步凸显，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其他商品服(fú)务同比自年初以(yǐ)来(lái)明显回升、分别至(zhì)4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带动部(bù)分中上游(yóu)行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教(jiào)娱制造(zào)业价(jià)格环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已见底(dǐ)，后续(xù)或逐步回升。线下消(xiāo)费活动持(chí)续改(gǎi)善等或带动内生(shēng)动(dòng)能逐步(bù)增强，对价(jià)格的(de)支(zhī)撑仍在逐步(bù)显现。叠加基数贡献、及部分商品价(jià)格回落拖累逐步放缓等(děng)，CPI或于(yú)4月见底回(huí)升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资(zī)料拖累PPI低预期、原油链等(děng)拖累延续(xù)

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回(huí)落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期(qī)的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素较上月回(huí)落0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于(yú)0.7％。分项(xiàng)环比中，食品(pǐn)环(huán)比降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个(gè)百(bǎi)分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环(huán)比拖累明显(xiǎn)，猪肉(ròu)环比降幅收窄(zhǎi)，文教(jiào)娱(yú)等服务项(xiàng)涨价延续。食品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜果(guǒ)大量上市，价格分别(bié)下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格(gé)下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个百分(fēn)点(diǎn)。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他商品服务环(huán)比明(míng)显上涨，分别(bié)较(jiào)上月变动0.6和(hé)0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资(zī)料(liào)韧性延续。4月(yuè)，PPI同(tóng)比降幅扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类(lèi)环比中(zhōng)，生产资料由平转降至(zhì)-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原(yuán)材料(liào)和加工工业(yè)亦有走弱(ruò)；生(shēng)活资料环比走平、上月(yuè)为-0.3％，除(chú)食品外(wài)环(huán)比延续回落外，衣着、一般日(rì)用(yòng)品环比由负转(zhuǎn)正，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等(děng)上游原材料链条相关价格回落，与(yǔ)线下消(xiāo)费(fèi)相关的中下游行业价格回升。4月，多数行业环(huán)比价格回落、上游原材(cái)料链条尤其(qí)明显。煤炭开采、石油加工(gōng)、燃气供应环比(bǐ)延(yán)续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车(chē)制造(zào)、通(tōng)信(xìn)制(zhì)造等(děng)部分中下游(yóu)制造(zào)业价格有(yǒu)所回(huí)落，但文教娱制品等靠近终端制造业价格有所(suǒ)回升(shēng)、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风险提(tí)示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布时(shí)间(jiān)：2023年(nián)05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券股份有限公司

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