5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认(rèn)购(gòu)申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例配售(shòu)。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出(chū)市场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式(shì)等(děng)问题成为(wèi)市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的央国企基(jī)金(jīn)在排队(duì)入(rù)市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密(mì)集申报的(de)国(guó)央企(qǐ)主题基金(jīn)主要涉(shè)及(jí)“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成(chéng)为行(xíng)情(qíng)进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市(shì)场(chǎng)带来(lái)增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企(qǐ)改革(gé)的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供更丰富(fù)的(de)工(gōng)具以参与到(dào)央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是(shì)落实公募(mù)基(jī)金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务实体经济和(hé)国(guó)家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估和(hé)人工智能成为(wèi)两大明(míng)显的主线，而新能源等(děng)前期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目(mù)前(qián)重点(diǎn)关(guān)注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要(yào)是央企或地(dì)方国资(zī)所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基(jī)于行业本身基本(běn)面在今年(nián)会有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提质增效、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的(de)投资机(jī)会，判断中特估(gū)的机(jī)会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带(dài)一路”的主题(tí)普涨性机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶层(céng)设(shè)计对国央(yāng)经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘(jué)公司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提(tí)前进(jìn)行布(bù)局，比(bǐ)如医(yī)药和(hé)消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国(guó)金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十(shí)大重(zhòng)仓股(gǔ)股(gǔ)票(piào)池(chí)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报(bào)及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中(zhōng)信(xìn)证券(quàn)数据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的(de)比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说(shuō)中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落(luò)实到日常的投研(yán)流程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金闻鸡起舞的意思和道理是什么，闻鸡起舞的意思和道理简短经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过(guò)去对国央企的固(gù)定思维(wéi)，需要实地考察国央企，并且(qiě)需(xū)要(yào)利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上(shàng)的(de)重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是在此基础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特征和中国特色(sè)、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直(zhí)非常(cháng)关注传统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是闻鸡起舞的意思和道理是什么，闻鸡起舞的意思和道理简短一(yī)定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估(gū)这波行(xíng)情的机(jī)会的。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也在(zài)增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的估值体系是(shì)资本市场使命，投(tóu)资者需要学习(xí)领会并针对原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实(shí)的需要。明(míng)确该体系的(de)框(kuāng)架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可和实施是(shì)最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提(tí)醒，人为的拔估值是(shì)很大的认知(zhī)误区(qū)，市场化认(rèn)可(kě)是基本(běn)的常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责(zé)任(rèn)等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值(zhí)体系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值，目前(qián)已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企业承担社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就构建中国(guó)特色(sè)的(de)价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一(yī)价值估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳(nà)入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前(qián)已(yǐ)经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央(yāng)企(qǐ)业(yè)上市公司环境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业(yè)价(jià)值的可持续(xù)估值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企业(yè)稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业(yè)内(nèi)在(zài)价值的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于提高(gāo)估(gū)值(zhí)定价模型的(de)科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发(fā)经费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估(gū)值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的(de)衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力(lì)和可(kě)持续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这(zhè)些因素在对(duì)估(gū)值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中国特色(sè)的估(gū)值体系与传(chuán)统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的(de)变化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的(de)指标可以使用。

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