5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有效认购(gòu)申请(qǐng)份额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估(gū)”这些(xiē)焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企基金在(zài)排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银(yín)行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化(huà)因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题(tí)基(jī)金的(de)申(shēn)报发行，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量(liàng)化投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来(lái)公募(mù)基金发(fā)行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主题基金(jīn)申报和发行，行情火热(rè)下(xià)将为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募(mù)基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公(gōng)募基金行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和(hé)国(guó)家战略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升(shēng)交易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特(tè)估行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大(dà)行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭(tàn)价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受益于(yú)今(jīn)年市场成交量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅(fú)增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国(guó)有企业改革的(de)推进(jìn)，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻(wěn)合，为(wèi)在下(xià)半(bàn)年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会(huì)，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来(lái)三(sān)年分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一带(dài)一路”的(de)主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题(tí)性(xìng)机会(huì)消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计(jì)对国(guó)央经(jīng)营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断(duàn)经营成果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两年体现在(zài)每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘公司经营层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的持仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十(shí)大重仓股的(de)数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公(gōng)募(mù)基金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研(yán)力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国央(yāng)企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察(chá)国央(yāng)企，并且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基(jī)金在(zài)行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的(de)的(de)成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导(dǎo)向的变化(huà)，结合(hé)行业(yè)趋势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的重视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认(rèn)识：首先要认识市场(chǎng)体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力(lì)等(děng)方面所体现的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素(sù)和发展(zhǎn)阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征(zhēng)和中国(guó)特色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体系(xì)，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的(de)行(xíng)业(yè)和公司(sī)，一直(zhí)在发生的(de)变化。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万家基(jī)金一(yī)直非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估值体系(xì)是(shì)资本(běn)市场使皖d是哪里的车牌号，皖d是哪里的车牌号码命，投资者(zhě)需要学习(xí)领(lǐng)会(huì)并针(zhēn)对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确(què)该(gāi)体系的框(kuāng)架是第一(yī)位(wèi)的工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标(biāo)也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场化认可是(shì)基本的常识，不可(kě)误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分体现企业的(de)社会(huì)价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已经形成了(le)皖d是哪里的车牌号，皖d是哪里的车牌号码初(chū)步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特(tè)色的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东权益出发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资(zī)委(wěi)指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披露与评价体(tǐ)系(xì)不断探(tàn)索，结合国际(jì)通用规则，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企业(yè)社会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工和社会(huì)责(zé)任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资(zī)产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理李(lǐ)欣(xīn)更(gèng)细致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其(qí)是估值的(de)方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的(de)衡量、全要(yào)素(sù)成本等(děng)，以及在(zài)纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等各种因(yīn)素与企业价值的关(guān)系。这(zhè)些因(yīn)素在(zài)对(duì)估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色(sè)的估值体系(xì)与传(chuán)统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结(jié)论和估(gū)值判断的(de)变化(huà)，都是(shì)为了更好地适(shì)应中国的(de)市(shì)场和(hé)经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在实(shí)践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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