文丨明明(míng) 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持(chí)续(xù)上行，即便(biàn)税期(qī)结(jié)束(shù)，资金利率却仍(réng)未回落(luò)，反而(ér)进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是(shì)源(yuán)于(yú)：①货币政策力度(dù)边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出意愿与能(néng)力(lì)降(jiàng)低。③资(zī)金较为拥挤导致债(zhài)市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率(lǜ)下行空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金(jīn)面的边际(jì)变化(huà)，警惕流(liú)动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持(chí)续上行。

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利(lì)率(lǜ)角度观察，银行与(yǔ)非银机构间(jiān)流动(dòng)性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜利率与7天利率(lǜ)的期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们(men)认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保持(chí)货币信贷(dài)合(hé)理(lǐ)增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在(zài)追求经济提(tí)振(zhèn)的同(tóng)时(shí)，也(yě)注重防(fáng)范市场(chǎng)过热(rè)带(dài)来的金(jīn)融风险。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动(dòng)性供需匹配的前提下，货(huò)币(bì)工具力度可能(néng)会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续(xù)做(zuò)，逆回(huí)购投放低(dī)量(liàng)操作，结构性工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　<苏州区号是多少strong>▍其二，税(shuì)期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通(tōng)常是缴(jiǎo)税(shuì)大月(yuè)，因此走款可(kě)能对(duì)银行间(jiān)流动(dòng)性带来了一定的压力。此外，参考近期票(piào)苏州区号是多少据(jù)利率走势，预(yù)计信贷增速(sù)较一季度将(jiāng)会(huì)有所放缓，但4月预计(jì)仍将(jiāng)保(bǎo)持(chí)同比多(duō)增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系(xì)统整体资金(jīn)流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能(néng)力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会导致债市苏州区号是多少脆弱性(xìng)和敏感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于未来(lái)一个月资金利率上行的担忧增(zēng)加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我(wǒ)们测算的杠杆(gān)率(lǜ)来看，虽然上(shàng)周(zhōu)受资金(jīn)收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然处于历(lì)史(shǐ)相(xiāng)对积极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感度增加(jiā)。此外投资者(zhě)对货币(bì)政策(cè)力度以及(jí)跨月资金(jīn)面(miàn)情况仍存担忧，使得(dé)市场(chǎng)上对于(yú)未来一个(gè)月(yuè)内资金价格上(shàng)行的预期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五(wǔ)一假期临近，回购资金的期限被动拉(lā)长(zhǎng)，利率下(xià)行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向市场(chǎng)释(shì)放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预(yù)计资(zī)金波动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期(qī)交易主线或延续政策与基(jī)本面预期(qī)交易，预计利率以震荡走(zǒu)势为主(zhǔ)，建(jiàn)议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大(dà)幅收紧对债市情(qíng)绪以及(jí)头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货(huò)币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快(kuài)收紧。

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