5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访(fǎng)多位投(tóu)研人士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多(duō)只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对(duì)此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企(qǐ)科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂(jì)，基本(běn)面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面(miàn)都在向好，下半年，中特(tè)估(gū)有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时(shí)基金指数(shù)与量化投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近(jìn)期(qī)密集申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)申报(bào)和发(fā)行(xíng)，行情(qíng)火热下(xià)将为市场带来增(zēng)量资金，有吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为(wèi)，公募(mù)基(jī)金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公(gōng)司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金(jīn)将为(wèi)投资者提(tí)供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一(yī)方面是落实(shí)公募基金(jīn)行业(yè)高质(zhì)量发展的(de)要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资(zī)金参与央(yāng)国企改革，更好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能源等前期(qī)热门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企(qǐ)或地方国(guó)资(zī)所在的行业(yè)，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的(de)向上变化的(de)机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大(dà)概(gài)率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的(吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西de)过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过(guò)去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是(shì)非常基(jī)本面的，和(hé)他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机(jī)会，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年(nián)以数(shù)字(zì)经济和“一(yī)带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国(guó)央经营管(guǎn)理价(jià)值导向(xiàng)变化(huà)，我们判(pàn)断经营成果随之吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西(zhī)改(gǎi)变(biàn)是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在每(měi)一个央(yāng)国企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正向变化的个股提(tí)前进行(xíng)布局(jú)，比如医药(yào)和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露(lù)出不(bù)少基金在行(xíng)动(dòng)。国金证券(quàn)研(yán)究所数据显示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示(shì)，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计(jì)了各(gè)基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一(yī)季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持(chí)有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金(jīn)对港股央国(guó)企的持股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到(dào)日常的投研流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶(dǐng)层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对(duì)国(guó)央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实地(dì)考察(chá)国央企，并且需(xū)要利用当前国央企愿意(yì)交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有(yǒu)国央企构建专门的(de)股票(piào)库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实(shí)地调研(yán)的的(de)成果(guǒ)，了解国央(yāng)企(qǐ)经营(yíng)思路和财务(wù)导向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈(tán)到(dào)“认识(shí)”上的(de)重视。他表示，通(tōng)过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续(xù)发展能(néng)力(lì)等方(fāng)面所(suǒ)体(tǐ)现的(de)鲜明中国(guó)元(yuán)素和(hé)发展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外(wài)的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情的机会(huì)的(de)。同时(shí)，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关(guān)行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习(xí)领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资(zī)者的认(rèn)可和实(shí)施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的(de)认知(zhī)误区，市场化(huà)认可是(shì)基本的(de)常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发(fā)展要符合国(guó)家战略(lüè)发展发(fā)向(xiàng)，更(gèng)需要承担社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市(shì)场关(guān)注(zhù)。

　　多数(shù)受(shòu)访的基金经理认为，对(duì)于(yú)国央(yāng)企的估值方式(shì)要充(chōng)分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担(dān)社会价(jià)值、符合(hé)国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展的(de)价(jià)值？首要任(rèn)务(wù)就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权(quán)益出发，现金流折(zhé)现为(wèi)主要(yào)方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的(de)社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委指导国内(nèi)团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)，结(jié)合国(guó)际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市(shì)公(gōng)司环境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是注重企业价值的可持续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和(hé)社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技(jì)创新对提(tí)升(shēng)企业内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样有利(lì)于提高(gāo)估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细(xì)致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应(yīng)中国(guó)的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以(yǐ)使用。

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