5月以来(lái)，房地产板块个股多出现(xiàn)小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房地产(chǎn)指数(shù)本月(yuè)涨幅约为2％。而以公募基金(jīn)为(wèi)代(dài)表的机构对(duì)于这一板块(kuài)已经在悄然布(bù)局。数(shù)据显示，以南方和华夏的两只老牌ETF基金为例，5月9日时所公布的总份额(é)均较(jiào)4月28日时有(yǒu)小幅增长。根据基金(jīn)一季报统(tǒng)计，龙头与地方国企央企获得增(zēng)持，持仓数量占流通股(gǔ)比重增幅五只个股分别为(wèi)华(huá)发股份(fèn)+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私(sī)募配置房(fáng)地产或“底部回升”

　　行业红利时代已过 精耕细作成(chéng)共识

　　从公募基金对房地产的配置看(kàn)，2019年(nián)末，公募所(suǒ)持有的房地产(chǎn)行(xíng)业标的市值约1188亿元，占(zhàn)其所持股票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出色(sè)，但公募所持房(fáng)地产(chǎn)公司市值在股票资产中的占(zhàn)比却断崖式下跌(diē)至(zhì)1.85％；2021年，这一数值更是进一步降至1.56％。

　　不过2022年(nián)终(zhōng)于出现(xiàn)了三年(nián)来的首(shǒu)次回(huí)升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时(shí)，公(gōng)募对房(fáng)地产行(xíng)业(yè)的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的(de)7.03％。

　　这样的(de)势(shì)头(tóu)似乎在(zài)今(jīn)年一(yī)季度得以(yǐ)延(yán)续。数据统计显(xiǎn)示(shì)，公募重仓(cāng)持(chí)有房地产板块一季度(dù)市(shì)值TOP15门槛为1.6亿(yì)元，较2022年四季度(dù)提升(shēng)6.71％。持(chí)仓市值前(qián)五(wǔ)个股分别(bié)为保利发(fā)展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇(shé)口、万科A、华发股(gǔ)份、滨江(jiāng)集团，持仓(cāng)市(shì)值(zhí)占(zhàn)板块比重合计达(dá)47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从中不(bù)难(nán)发现，公募对于房(fáng)地产(chǎn)的投资愈发有集中于龙(lóng)头的趋势。Wind显示，在公(gōng)募基金一季报汇总的(de)重仓(cāng)股中(zhōng)，房地产(chǎn)板块排名最(zuì)高的(de)是保利发展，在基金重(zhòng)仓第33位。排(pái)名(míng)第二的是招商蛇口，排(pái)在第78位。而老牌龙头股万科A排在第96位。对比(bǐ)去(qù)年四季报，变化之处首先在(zài)于几只房(fáng)地产龙头股从排(pái)位上看均有退(tuì)步，尤(yóu)其是万科最(zuì)为明显；其(qí)次是金地集团退出百大(dà)之列。但考(kǎo)虑到房地产是复苏链上(shàng)最(zuì)后一环，且(qiě)首(shǒu)季并非行业销售旺季，其(qí)传导到二级市场(chǎng)乃至机构持仓上(shàng)还(hái)需要(yào)时(shí)间周期(qī)。

　　形(xíng)成共识的是，经济圈判断房地产(chǎn)已经进入大分化时(shí)代，一二线城市好于三四线城市。而映射到二级市场投资上，配置(zhì)房地产行业轻松收(shōu)获行业贝塔的红利(lì)期一去不返了(le)。“如果按照产业周期来分类，包括房地产(chǎn)等几类(lèi)行业在盖特纳曲线里(lǐ)属于成熟期或者(zhě)衰退期的行业(yè)，传(chuán)统认(rèn)知上没有什么投(tóu)资机会的。但在这几年特(tè)殊(shū)的(de)行情里包括(kuò)煤(méi)炭、电解铝(lǚ)等类似(shì)的(de)行业也出现(xiàn)了一些机(jī)会，背后的逻辑是(shì)供给侧(cè)发生了更大(dà)的变化(huà)。”一(yī)不愿具名的上海公募基金(jīn)经理(lǐ)指出。

　　不(bù)过也有(yǒu)公募(mù)人士(shì)持谨慎(shèn)乐观态(tài)度：“行业前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的年销售(shòu)面积很难再(zài)出现了，2022年光是居民(mín)存款(kuǎn)数量增加(jiā)了15万亿元。中国存量(liàng)有400亿平方(fāng)米建(jiàn)筑面积，考虑存量地产的更新，也有近10亿平方米(mǐ)。需(xū)求端还需要有(yǒu)一(yī)定的(de)政策出来去刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员(yuán)吕功绩(jì)也(yě)指出：“时至今日，无论从城镇化的进程，还(hái)是人均(jūn)住房面积(jī)（接近30平/人），我国(guó)均(jūn)已告(gào)别住(zhù)房短缺时代(dài)，而(ér)目(mù)前居(jū)民的杠(gāng)杆率和房价收入也不支撑每年18万亿元的销(xiāo)售额，以及过快上行的房价，因而行业高增的时代已经(jīng)过去，未来(lái)行业的需(xū)求(qiú)或(huò)将回落，在(zài)此过(guò)程中，伴随(suí)着地(dì)产的高杠杆(gān)属性，就(jiù)很容易出现信用(yòng)风险问题（类(lèi)似2022年的民营地产爆雷），行业进入(rù)到供(gōng)给侧(cè)出(chū)清的过程。这(zhè)个(gè)过程中(zhōng)，综合竞争力强(qiáng)的公司(sī)就能(néng)够(gòu)通过大鱼吃小鱼(yú)的方(fāng)式，获得市占率的(de)提升。当行(xíng)业需求见(jiàn)顶回落时，行业的贝塔已(yǐ)经过去(qù)了，但不(bù)代表没有(yǒu)投资机会，机(jī)会(huì)在于城(chéng)市、位置、产品的阿(ā)尔(ěr)法，而对应到股票(piào)投资，就是(shì)强竞争力公(gōng)司的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的认识(shí)转变，精(jīng)耕(gēng)细作个股成为公募乃至整体机构的务实(shí)之(zhī)举(jǔ)。

　　机构配置(zhì)房地产“风(fēng)物长宜放眼量”

　　头部央国企、优(yōu)质区(qū)域性标的(de)成香饽饽

　　5月以来(lái)，房地产板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘，中信房地产指数本(běn)月涨(zhǎng)幅约(yuē)为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用(yòng)Wind统计申万房(fáng)地产板块个股，在纳入统计的124只(zhǐ)房(fáng)地产类标(biāo)的股中，本月(yuè)以(yǐ)来实现股价(jià)上涨(zhǎng)的达到了81家(jiā)。

　　其(qí)中，上(shàng)述(shù)时(shí)间段(duàn)恰好排名(míng)前五的公司月内涨幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛海、华夏幸福(fú)、荣安地产(chǎn)。排名第一的上实(shí)发(fā)展(zhǎn)，五一假期归来后(hòu)日成交量明显放大，4日、5日连(lián)续两个(gè)交(jiāo)易(yì)日收出涨停。从该(gāi)股的基本(běn)面来看(kàn)，上实发(fā)展的主营业务为房地(dì)产(chǎn)开(kāi)发与经营(yíng)。公(gōng)司的主要产品及服务为房地产销(xiāo)售、房地产租赁、物业(yè)管(guǎn)理服务(wù)、工程(chéng)项目、酒店经(jīng)营。从业绩(jì)数(shù)据来看，2022年，其实现营业(yè)收入(rù)52.48亿元，比(bǐ)上(shàng)期减少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现(xiàn)营业(yè)总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母(mǔ)净(jìng)利润2.86亿元，同比扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流(liú)通股股东来看，各(gè)类(lèi)机(jī)构都有对其布(bù)局的例(lì)子。以3月31日时(shí)的首季十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)， 具(jù)体包括公募的上银(yín)基金、私募的迎水文龙、中央汇金(jīn)、长城资产管理公司等(děng)都跻身前十的行(xíng)列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排名第二(èr)的浦东金桥也是上海本地(dì)房企，其(qí)第(dì)一季度的收入利(lì)润规模(mó)大(dà)幅度复苏。究(jiū)其(qí)原因(yīn)，一方面(miàn)是该公司后疫情时代出租(zū)率复(fù)苏至近(jìn)年来最高，另一方面则是公司拿地结(jié)算持续(xù)性(xìng)向好，从数字上看，一季度新增虹口135、138住宅(zhái)地块，总建(jiàn)筑面积约54万平方(fāng)米。

　　在(zài)这样的(de)业绩势头向好背景下，自然也吸引了知名机构在其中持续驻(zhù)足。从第一季度(dù)十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东来(lái)看，知名(míng)私募高毅邓晓峰的两(liǎng)只(zhǐ)产品依(yī)然(rán)在前十中，这也是连续第三(sān)个季度他有的(de)两只产品杀入前十。同时(shí)榜单中还有一支(zhī)大名鼎鼎的QFIIkj完是吞了还是吐了知乎，kj是不是很恶心阿布扎比投资(zī)局(jú)，其当季还小(xiǎo)幅增加了持股。

　　除去(qù)上述两家上海区域性地产公司(sī)外，荣安地产则是主要布局(jú)在深圳的地产公司(sī)，一季报交出的也(yě)是一(yī)份报喜的成绩单：首季公司实(shí)现(xiàn)营业收入51.85亿(yì)元，同比增长35.51％。归属于上市公司股(gǔ)东的净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看，《红(hóng)周刊》注意到(dào)两只(zhǐ)公(gōng)募指基首季新杀入十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股东行(xíng)列。具(jù)体说来(lái)， 南(nán)方(fāng)中证全指(zhǐ)房地(dì)产ETF上(shàng)榜排名第七(qī)位，富国(guó)中(zhōng)证指数1000增(zēng)强则排名第九位，此外联袂出现的机构还有(yǒu)QFII高盛国际和私募(mù)迎水聚宝。

　　接(jiē)受《红周刊》采访时，兴证全球基(jī)金相关(guān)人士分析：“经历过行业洗牌和兼并(bìng)重(zhòng)组后，龙头的价值(zhí)更为笃(dǔ)定突(tū)出；从拿地端看，2022年土地市(shì)场大幅降(jiàng)温，优(yōu)质土地供给较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房企受限于信用(yòng)问(wèn)题或者资金紧张(zhāng)没法拿(ná)地，龙头房企趁(chèn)机(jī)获(huò)取(qǔ)低成本土地，龙头(tóu)房(fáng)企的拿地(dì)力度(dù)（拿地金额/销(xiāo)售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙头(tóu)房(fáng)企杠杆率(lǜ)较低，净负债率基本(běn)在70％以(yǐ)下，而其他(tā)房企的(de)净负债(zhài)率普遍都在100％以上，加杠(gāng)杆空间有(yǒu)限，从(cóng)融资成本看，龙头房企的融资成(chéng)本不(bù)断下滑，基本在3％、4％左右；对应(yīng)到2023年的(de)销售，龙头房(fáng)企明显跑赢行业，1～4月百(bǎi)强(qiáng)房企的销售额增速为9％，而(ér)TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要(yào)强调(diào)的是，在当(dāng)前中特(tè)估(gū)的浪潮下，央国企地产(chǎn)股或存在发(fā)展的大好机会。中信(xìn)证券(quàn)指(zhǐ)出：“房地产行业的结构性机会依(yī)然存在，少部分公(gōng)司尤其(qí)是央企占据显著优势，其主要又体现为库存(cún)的(de)优(yōu)势。央(yāng)企地产公司，现阶(jiē)段表现出(chū)较低的融(róng)资(zī)成本，优质的开发资源(yuán)和(hé)良好的不(bù)动产资(zī)产运营能(néng)力的多重竞争优势。”

　　“即使(shǐ)没有中(zhōng)特估，国(guó)央企(qǐ)相较于民营地(dì)产(chǎn)公司也是(shì)更有优势的(de)。”吕功绩强调(diào)，“对于(yú)减值、土(tǔ)地资源债权(quán)债务关系等问题，市场(chǎng)对民营房(fáng)开企业的资产(chǎn)会有更多担忧和质疑，所以在这一轮(lún)行业(yè)出(chū)清的过程中，央(yāng)国企相较于(yú)民企来(lái)说估(gū)值的修复更明显。中特估的角度(dù)从中长期的维度看，行业(yè)的逻辑在于集中度提升后(hòu)，行业(yè)进入高质量(liàng)发展(zhǎn)阶段，具备较快速(sù)发展阶段更稳定且(qiě)可预期的(de)盈(yíng)利和(hé)现金流(liú)创造能(néng)力(lì)，以此带来估值中枢的提升(shēng)，应该(gāi)关注估值相(xiāng)对较低，企(qǐ)业自(zì)身资产的质量好(hǎo)、运营能力强(qiáng)、可以创造持续现金(jīn)流的企业。”

　　“存量时代(dài)中行业普涨的概率比较低，行业内(nèi)部(bù)将(jiāng)出(chū)现分化，要关注(zhù)将受益于行业集中度提升的头部公司。”星石(shí)投资首席研究官方磊(lěi)也表示。

　　顺(shùn)应机构(gòu)这(zhè)一(yī)思路的话，或(huò)许还是(shì)保利发展、招商蛇口等国资背景龙头(tóu)前途更为(wèi)光(guāng)明。不过国(guó)投(tóu)瑞银基金投资部副(fù)总(zǒng)监(jiān)綦傅鹏表(biǎo)示(shì)：“需(xū)要客(kè)观地去(qù)持续观察(chá)国企央(yāng)企在三个方面是(shì)否可以维持，首先是融资成本保持低位(wèi)，其(qí)次是销(xiāo)售份额持(chí)续提升，再次(cì)是拿地份额持续提(tí)升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构(gòu)需要多给一些耐心

　　而(ér)《红周刊》也(yě)根据房企一季报梳理发现，对(duì)于2022年(nián)的业绩出现(xiàn)的整体下滑，2023年一(yī)季度(dù)的业绩分化更趋明显，保利发展、滨江集团(tuán)等房企营收、净(jìng)利均(jūn)实现了业绩的(de)回(huí)正，甚(shèn)至是较大增速的增长。而这些公司也是(shì)机构的重仓对象。

　　对此(cǐ)，知名房地产(chǎn)业内人(rén)士张宏伟向《红周刊》分(fēn)析表(biǎo)示，业绩出(chū)现明显(xiǎn)改善的房企，主(zhǔ)要(yào)是因为过去两三(sān)年时间(jiān)，尤其是在2021年下(xià)半(bàn)年民营房企(qǐ)不怎么投资拿地之(zhī)后，国有企业仍在持续性地(dì)拿地，且主要集中在核心城市，投资力度(dù)较(jiào)大。投资的(de)驱动能够推(tuī)动房(fáng)企销(xiāo)售(shòu)业绩的增长，从而在(zài)2023年一季度市场(chǎng)恢(huī)复但仍处(chù)于调整(zhěng)的过(guò)程中，能够保有一(yī)个正增长。

　　不过(guò)张(zhāng)宏伟同时(shí)也提醒表示，在房地产的复苏过程中，还面(miàn)临(lín)着(zhe)一些(xiē)不确定性(xìng)。其实整(zhěng)个市场从四月份开始(shǐ)又在往下掉。除了杭州、成都(dōu)等极个(gè)别城市四(sì)月环比三月相对表现较好之外(wài)，包括北京、上海在内(nèi)的绝大(dà)多数城(chéng)市都出现环比下滑(huá)的情况。而(ér)现在五月(yuè)的市场表现也不(bù)太乐观。按(àn)照现在的(de)经济状况、收入(rù)情况，以及市场的去库存压力、企业的资金(jīn)面压力，可能会(huì)出现(xiàn)，到六月份房(fáng)企为了半年报冲业(yè)绩出现市场的短期(qī)反kj完是吞了还是吐了知乎，kj是不是很恶心弹外的一个市场(chǎng)乏力现象。也就是说，第(dì)二(èr)季度、第三季(jì)度增长不确定性的压力仍旧较大(dà)。

　　上海利檀投资董事长陈昊扬也向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出，现在整个(gè)房地产以及其(qí)上下游产业链的(de)复苏速(sù)度都(dōu)比想象的要慢很多，我们要(yào)多给(gěi)一(yī)些耐心(xīn)，这(zhè)个时(shí)候，在房地(dì)产以及上下(xià)游就不(bù)是赚快钱的时候，只能赚他基本面的(de)钱。但(dàn)这(zhè)也意味着，只有极为少数的、做(zuò)得比(bǐ)同行好得(dé)多的企业，会伴随(suí)整个行业(yè)的弱复苏，业(yè)绩会逐步体现出来。所以只能耐心(xīn)地去等待它的基本面不断地(dì)凸显出来，这需要时间(jiān)。

　　（本文已刊(kān)发(fā)于5月13日《红周刊》，文中提及个股(gǔ)仅为举例分析，不做买卖推(tuī)荐。）

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