文丨谢娜给刘烨打过几次胎，谢娜和刘烨怀孕过吗rong>明明 章(zhāng)立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率(lǜ)自低(dī)位持续上行，即便税期结束，资金(jīn)利(lì)率却仍未(wèi)回落(luò)，反而进一(yī)步(bù)走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货(huò)币政策(cè)力度边际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低(dī)。③资金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤(jǐ)导致债(zhài)市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利率下行(xíng)空间有(yǒu)限，波(bō)动幅度加大(dà)，建议投(tóu)资者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对(duì)债市情绪(xù)以(yǐ)及头寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率自低位(wèi)持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期(qī)结(jié)束后却并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利(lì)率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与非银机构间流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜利率与7天利率的(de)期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税期结(jié)束，资金不松，主(zhǔ)要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增(zēng)长，确(què)保利率水平合适(shì)，在追求(qiú)经济提振的同时，也注重防(fáng)范市场(chǎng)过热带来(lái)的金融风险。在(zài)满足广义(yì)流动(dòng)性供(gōng)需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有退”，均预示后续(xù)政策(cè)将(jiāng)更加“精准有力”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税(shuì)期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的压(yā)力。此外(wài)，参考近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增速较一(yī)季(jì)度将(jiāng)会有所放缓，但4月预(yù)计仍(réng)将保(bǎo)持同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行(xíng)系统整体资(zī)金流出，因(yīn)此向同业融出的(de)意愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤(jǐ)可(kě)能会(huì)导致债市脆弱性和敏感度增加，且投(tóu)资(zī)者对(duì)于未来一个月资金利率上(shàng)行的(de)担(dān)忧增(zēng)加。

　　从(cóng)质押式回购成(chéng)交量和我们测算的杠杆谢娜给刘烨打过几次胎，谢娜和刘烨怀孕过吗率来看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收紧影响(xiǎng)，加(jiā)杠杆(gān)情绪(xù)有所降温，但依然(rán)处于(yú)历史相对积极(jí)的水平，导致债(zhài)市敏感度增加。此外投资者(zhě)对货(huò)币政策力度以及跨月(yuè)资金面(miàn)情况仍存(cún)担(dān)忧，使得市场(chǎng)上对于未(wèi)来(lái)一个(gè)月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市(shì)展望：五一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往往财(cái)政集中支(zhī)出，向市场释谢娜给刘烨打过几次胎，谢娜和刘烨怀孕过吗(shì)放(fàng)资金；但(dàn)跨月前夕银行(xíng)资金融出(chū)意愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债(zhài)市而(ér)言，短期交易主线或延续(xù)政策与(yǔ)基(jī)本面预(yù)期交易(yì)，预计利率以震荡走(zǒu)势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者关(guān)注资金面的(de)边际(jì)变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货(huò)币政策(cè)不及预(yù)期；经济复苏节(jié)奏不(bù)及预期(qī)；银行间市场(chǎng)流动性(xìng)过快收紧。

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