5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称(chēng)，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请(qǐng)份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限(xiàn)，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市(shì)场对(duì)这(zhè)一“中特(tè)估(gū)”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关(guān)注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金(jīn)报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为(wèi)这(zhè)一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构成(chéng)催化因素的，近期(qī)银(yín)行股大(dà)涨的一(yī)个催化因(yīn)素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认(rèn)为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基(jī)金主要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报(bào)”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主题，这(zhè)样的(de)布局可以更好支(zhī)持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因为(wèi)新一(yī)轮深化国企改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该(gāi)主题的基金(jīn)将为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工(gōng)具以参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发(fā)挥(huī)公募基金服务(wù)资本(běn)市(shì)场(chǎng)改革(gé)、服务实体经济和国(guó)家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企(qǐ)相关标(biāo)的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等(děng)前期热(rè)门赛道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大(dà)行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资所在的(de)行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身(shēn)基本(běn)面在(zài)今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益(yì)于煤(méi)炭价(jià)格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于今(jīn)年市(shì)场成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大(dà)幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国(guó)有企业改革(gé)的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过(guò)程(chéng)。”章恒(héng)表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果(guǒ)，是(shì)非常基(jī)本(běn)面的，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的(de)投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估(gū)的投资(zī)机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一带一(yī)路”的(de)主题普涨性机会(huì)为主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一个(gè)慢(màn)变量(liàng)，会(huì)在未来(lái)两年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总(zǒng)市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基金(jīn)公司(sī)的投(tóu)研(yán)，落实(shí)到日常(cháng)的(de)投研流(liú)程和实践之中，不少基金公(gōng)司在(zài)加大(dà)投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去(qù)对(duì)国央企的固定思维，需(xū)要实地(dì)考(kǎo)察(chá)国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动上，要求研(yán)究(jiū)员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其(qí)实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变化，结(jié)合行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能力等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到(dào)的(de)行(xíng)业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这买东西有必要等双11吗，618和双11双12哪个便宜波行(xíng)情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特色的(de)估值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实(shí)的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置(zhì)指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的(de)认可和(hé)实施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长期价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的(de)拔(bá)估值是很(hěn)大的(de)认知误(wù)区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的(de)常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公共责任(rèn)等。而这些都(dōu)应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也(yě)引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步的(de)企业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业(yè)承担社会(huì)价值(zhí)、符合国家战略发展的(de)价值？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评价(jià)体系(xì)，改变从以私人(rén)股(gǔ)东权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观(guān)念(niàn)、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露买东西有必要等双11吗，618和双11双12哪个便宜与评(píng)价体系不断(duàn)探(tàn)索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成了(le)初步(bù)的(de)企业社(shè)会价值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估(gū)”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和(hé)社会(huì)责(zé)任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利(lì)、科技创新对(duì)提(tí)升企业内在(zài)价(jià)值(zhí)的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价(jià)模(mó)型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分(fēn)析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估(gū)值的方法和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链(liàn)上(shàng)下(xià)游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值的(de)关系。这些(xiē)因素在(zài)对估(gū)值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还买东西有必要等双11吗，618和双11双12哪个便宜有估(gū)值结论和估值判断(duàn)的变化(huà)，都是为了更好地适应中国(guó)的市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合(hé)理的企业估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践(jiàn)中(zhōng)进行(xíng)探索，目前(qián)尚(shàng)没有公认的指(zhǐ)标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)。

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