5月(yuè)13日(rì)，年内首(shǒu)只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及(jí)今年一(yī)季度，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比(bǐ)例(lì)配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报的(de)央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构成催(cuī)化因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极(jí)推介(jiè)相(xiāng)关央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年，中特估(gū)有可能(néng)独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这(zhè)样的布局可(kě)以更好支持(chí)央国企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企主题基金，一(yī)方面(miàn)是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化(huà)国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司(sī)的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基(jī)金(jīn)行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本(běn)市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的(de)和板块带来(lái)增量资金，提(tí)升交易活跃(yuè)度(dù)，有望成为(wèi)中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明(míng)显，中特估和人(rén)工智能成(chéng)为两大(dà)明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源(yuán)等前期热(rè)门赛(sài)道股冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目(mù)前(qián)重点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企或(huò)地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会有重大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会(huì)受益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的(de)推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个(gè)提质增(zēng)效、释(shì)放业(yè)绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路(lù)也非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投(tóu)资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会(huì)，判(pàn)断中特估的(de)机会(huì)未来三年分(fēn)两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的(de)品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国央经营管理价值导向变化，我们战狼3什么时候上映？判(pàn)断经营成果随之(zhī)改变是(shì)一(yī)个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动战狼3什么时候上映？型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计(jì)也(yě)显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的(de)投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司(sī)在(zài)加(jiā)大投研力量(liàng)，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过(guò)去对国央企(qǐ)的(de)固定思维，需(xū)要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地(dì)调研的的成(chéng)果(guǒ)，了解国央企经营思路和(hé)财(cái)务导向的变化，结合行(xíng)业趋势和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更深(shēn)刻的(de)认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体(tǐ)持(chí)续发展能(néng)力(lì)等方面所体现的(de)鲜(xiān)明中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具(jù)有时代特征和中国(guó)特色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到(dào)的(de)行业(yè)和公(gōng)司(sī)，一(yī)直(zhí)在发生(shēng)的(de)变(biàn)化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够(gòu)抓住(zhù)中(zhōng)特估(gū)这波(bō)行(xíng)情的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业(yè)的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值体系是资(zī)本(běn)市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对(duì)原有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可(kě)是基(jī)本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国(guó)民(mín)经济的支柱(zhù)，国(guó)企央企发展要符合国家(jiā)战略(lüè)发(fā)展发向，更需(xū)要承担社会公共责(zé)任等。而(ér)这些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)。”博时基(jī)金指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队(duì)对于中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了(le)初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估(gū)”应该是(shì)注(zhù)重(zhòng)企业价值的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素(sù)对企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续(xù)增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在(zài)价值的(de)积极作用，这(zhè)样有利于提高估(gū)值(zhí)定价模(mó)型的科学(xué)性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负(fù)债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的(de)衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调(diào)政策优惠(huì)、产业发展、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素(sù)在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特色的估值体系与传统的估(gū)值(zhí)体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都是(shì)为了更好(hǎo)地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需要(yào)在实践中(zhōng)进行探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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