文(wén)：天(tiān)风(fēng)宏观宋雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿元(yuán)，这是居民(mín)存款(kuǎn)在连续(xù)13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年(nián)这笔超额储蓄能否顺利释放对判(pàn)断经济和资本市场(chǎng)走势至关(guān)重要。这里我(wǒ)们尝试回答(dá)两个问(wèn)题。一是4月居民(mín)存款(kuǎn)同比(bǐ)多减是不是(shì)超额储蓄(xù)释(shì)放的开始？二(èr)是这一趋势(shì)能否延续？

　　对上述问题的回答俯首甘为孺子牛的含义是什么意思，俯首甘为孺子牛的上句是什么取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影响(xiǎng)居(jū)民存款的(de)主要有(yǒu)这么几种行为：可支配收入、消(xiāo)费支出、金融资产相关收(shōu)支和房地(dì)产相关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减(jiǎn)少(shǎo)、金融资产赎回(huí)、购房减少会(huì)推(tuī)动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认(rèn)购金融资产、购房增加(jiā)、提前(qián)还贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)多增7.9万(wàn)亿是居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资(zī)、少购(gòu)房(fáng)的结果（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居(jū)民收入增速(sù)放缓并提(tí)前还贷(dài)，但因为投资(zī)、购房等下滑幅度更大，所以存(cún)款同(tóng)比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比多(duō)增(zēng)2.1万亿则是收入(rù)修复和理财存(cún)款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收(shōu)入(rù)同比(bǐ)增长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速度(dù)放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人(rén)住房(fáng)抵(dǐ)押贷款支(zhī)持证券）条件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比(bǐ)于(yú)2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相比于(yú)去年末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随(suí)着居民消(xiāo)费和购房行为修复，其对存款(kuǎn)的支撑力(lì)度减弱，一(yī)季(jì)度(dù)人均消(xiāo)费支(zhī)出同比(bǐ)增(zēng)加345元（低于(yú)收入涨幅(fú)）、购房支(zhī)出同(tóng)比多增1575亿元。但(dàn)因(yīn)为支(zhī)撑因素(sù)的规模更大，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一季度最(zuì)核(hé)心的(de)不(bù)同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的(de)原因一是(shì)居民存款理财化；二(èr)是(shì)提前(qián)还贷规模增加。因为居民收(shōu)入和消(xiāo)费(fèi)数据不足(zú)，暂(zàn)时无(wú)法判断消费和收入在4月对存(cún)款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财是4月存款回落的核(hé)心(xīn)原因，4月理财存量规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去(qù)年10月以来的下行趋(qū)势，重回扩(kuò)张(zhāng)区间。

　　居民增(zēng)配(pèi)理财等资(zī)产是(shì)理(lǐ)财风险降(jiàng)低、收益回升和存款利(lì)率下滑共(gòng)同作用的结果。受(shòu)益于债券市场走(zǒu)强，今年理财(cái)市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好转(zhuǎn)，理(lǐ)财产(chǎn)品单位破(pò)净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑的存款(kuǎn)利率，存款对居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居民的吸引力则不(bù)断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率(lǜ)进一步回落，居民还在(zài)继续增配理(lǐ)财产品，存款理(lǐ)财化趋势有望(wàng)延续。

　　提(tí)前(qián)还贷规(guī)模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相(xiāng)比于2月低(dī)点(diǎn)上行4.3个(gè)百分点，相比(bǐ)于3月上行1.9个百(bǎi)分(fēn)点。

　　居(jū)民加(jiā)大提前(qián)还贷力度一是(shì)因为首套房利率还(hái)在下降(jiàng)，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低首套房利率，贝(bèi)壳研究(jiū)院数据显示百城首套(tào)主(zhǔ)流(liú)房贷利(lì)率(lǜ)平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继(jì)续回落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份部(bù)分积(jī)压的还贷业务在(zài)3、4月份办理，这(zhè)会推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总的(de)来说，随(suí)着理财(cái)市场好(hǎo)转，此前因(yīn)居民少消费、少投资(俯首甘为孺子牛的含义是什么意思，俯首甘为孺子牛的上句是什么zī)、少(shǎo)买(mǎi)房(fáng)等积攒下(xià)来的(de)超额储蓄已经开始(shǐ)部分回流理财市场了，且5月初(chū)这一趋势还(hái)在延续。

　　往(wǎng)后(hòu)来看，理财市场和提前(qián)还贷(dài)在后续几个月里或继续成为(wèi)超额存款的主要(yào)流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游(yóu)人(rén)均(jūn)消费水平(píng)未见明显改善或部分表明当下居民消(xiāo)费意(yì)愿依旧偏弱(ruò)，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有分(fēn)化且并非主要来自消费，后续超额储蓄对消费的支撑力度依旧偏(piān)弱。（详(xiáng)见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的购房需求逐(zhú)渐释(shì)放，房地产销(xiāo)售目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是因为按揭(jiē)利(lì)率存在(zài)明显利差，居民(mín)提前还贷(dài)行为或将(jiāng)延续(xù)。从(cóng)这个(gè)角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投资而积攒(zǎn)下(xià)来的储(chǔ)蓄，在(zài)理财市场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款利(lì)率(lǜ)下滑的背(bèi)景(jǐng)下或(huò)将继(jì)续回流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机构住户存款余额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿(cháng)率是指在个人住房抵押(yā)贷(dài)款中(zhōng)债务(wù)人提前偿付的金额在资产(chǎn)池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示俯首甘为孺子牛的含义是什么意思，俯首甘为孺子牛的上句是什么

　　地产销(xiāo)售变动超(chāo)预(yù)期，超额储蓄释放弱于(yú)预期(qī)，理财市(shì)场波(bō)动加大

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