5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告(gào)称，其(qí)累计(jì)有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发(fā)行(xíng)上限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是(shì)构成(chéng)催化(huà)因素(sù)的(de)，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是积极推(tuī)介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示(shì)，近期密(mì)集申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题，这样的布局(jú)可以(yǐ)更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发(fā)行(xíng)整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央企主题基(jī)金申报和发行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场带来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因(yīn)为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公(gōng)募基金(jīn)行(xíng)业高(gāo)质量发(fā)展的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与央国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未(wèi)来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的(de)和(hé)板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛(sài)道(dào)

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为两(liǎng)大(dà)明(míng)显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下(xià)，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企或地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本(běn)面在(zài)今年会有重大(dà)的向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随(suí)着国有企(qǐ)业改(gǎi)革(gé)的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思(sī)路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会(huì)，判断中特估的机会未(wèi)来(lái)三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散以(yǐ)后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向(xiàng)变(biàn)化，我(wǒ)们(men)判(pàn)断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可能发生显著正向变(biàn)化的(de)个股(gǔ)提前进(jìn)行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在(zài)偏(piān)股主动型基金的持(chí)仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上述(shù)数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各(gè)基(jī)金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对(duì)港股央(yāng)国企的持股市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持股总(zǒng)市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的(de)比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的(de)投(tóu)研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少(shǎo)基金公司在加大(dà)投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员(yuán)过去对(duì)国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契(qì)机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门(mén)的股票库(kù)，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研(yán)的的成果，了(le)解国(guó)央企经营思路(lù)和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业(yè)趋(qū)势(shì)和(hé)特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合国家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简(jiǎn)单(dān)套用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但(dàn)是这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直(zhí)非(fēi)常关注传统产业(yè)的变化(huà)，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也(yě)是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的(de)变化，也(yě)在增加相关(guān)行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春(chūn)表(biǎo)示，积(jī)极践行中(zhōng)国(guó)特色(sè)的估(gū)值体系是资(zī)本市(shì)场使命(mìng)，投资者需(xū)要学(xué)习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明(míng)确(què)该体(tǐ)系(xì)的框架是第一(yī)位的工(gōng)作，合理(lǐ)设(shè)置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系(xì)能否具备(bèi)长(zhǎng)期(qī)价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公(gōng)共责任等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑(lǜ)进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认(rèn)为，对(duì)于国央企(qǐ)的估(gū)值方式要充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估(gū)值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价晓之以情,动之以理的意思是什么，晓之以理,动之以情出自哪里体(tǐ)系(xì)，充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会(huì)及(jí)治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流(liú)、持(chí)续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对(duì)提升企业内在(zài)价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模(mó)型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中(zhōng)，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡量、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向上的(de)研究(jiū)，强晓之以情,动之以理的意思是晓之以情,动之以理的意思是什么，晓之以理,动之以情出自哪里什么，晓之以理,动之以情出自哪里调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力和可持续(xù)发(fā)展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业(yè)价值的(de)关(guān)系。这些因素(sù)在对(duì)估值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统的(de)估值体系有所(suǒ)不(bù)同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有估值结(jié)论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的(de)市(shì)场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的(de)企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春直(zhí)言(yán)，这(zhè)需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标可(kě)以使用。

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